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《海外垂类AI专题（8）：AI激发SAAS新一轮产品创新周期美股软件板块反转确立-241207（114页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《海外垂类AI专题（8）：AI激发SAAS新一轮产品创新周期美股软件板块反转确立-241207（114页）.pdf（114页珍藏版）》请在薪酬报告网上搜索。
1、请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容20242024年年1212月月0707日日海外垂类海外垂类AIAI专题专题(8)(8)AIAI激发激发SAASSAAS新一轮产品创新周期，美股软件板块反转确立新一轮产品创新周期，美股软件板块反转确立行业研究行业研究 海外市场专题海外市场专题 互联网互联网 互联网互联网投资评级：优于大市（维持）投资评级：优于大市（维持）证券分析师：张伦可联系人：刘子谭0755-S0980521120004证券研究报告证券研究报告|请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容摘要摘要 SaaSSaaS板块传统需求回暖，板块传统需求回暖，24Q324Q3业绩与指引积极，
2、净新增业绩与指引积极，净新增ARRARR同比增长近三年最高。同比增长近三年最高。疫情后客户消化库存、开启近三年的优化周期，软件业绩大幅降速，面临业绩高基数、高估值泡沫情况。高通胀下联储进入加息周期，中小企业经营压力大、限制IT开支，周期底部磨底近两年直至2024年中需求预期转向积极。AIAI激发激发SAASSAAS企业开始新一轮产品创新周期，相继推出企业开始新一轮产品创新周期，相继推出AIAI产品。产品。经历长达一年半的产品迭代和进化过程，2024年初我们观察到部分SAAS企业收入增速走出三年底部，需求侧AI重新吸引企业进行IT投入。同时对SaaS企业而言，AI有加速软件功能开发、扩大客户采购
3、项目单价、提升ARPU的趋势，如AI拉动业绩率先反转经典案例：PalantirPalantir：AIAI降低软件门槛、带动数据分析需求，驱动降低软件门槛、带动数据分析需求，驱动今年美国商业收入增速超今年美国商业收入增速超50%50%，AIP平台为超300个组织赋能。DuolingoDuolingo：AI加速功能迭代、降低内容成本、促进用户增长。MaxMax预计年底开放到预计年底开放到70%DAU70%DAU，测算明年贡献收入的，测算明年贡献收入的12%12%。回顾回顾SaaSSaaS企业历史股价，在其业绩加速趋势中，估值主导股价上涨。企业历史股价，在其业绩加速趋势中，估值主导股价上涨。由于Sa
4、aS企业商业模式主要依赖于经常性现金流，在估值模型中受流动性、利率影响较大，同时业绩增长节奏与宏观、企业支出周期挂钩。在21年后疫情时代（特点是高利率），SaaS板块整体估值下跌近60%。不少软件公司在股价下跌后，大幅降本增效、开启回购计划，进入到经营利润率提升阶段。川普当选后宽松流动性、降息、企业减税预期下，有望助推估值进一步增长。我们详细梳理AI对各类SaaS行业的影响和赋能，根据各个SaaS公司传统业务与AI发展阶段分类如下：业绩明确反转，业绩明确反转，AIAI落地积极、加速业绩增长：落地积极、加速业绩增长：Palantir、Duolingo、Applovin、Shopify、Servi
5、ceNow 业绩底部企稳，预期指引积极，业绩底部企稳，预期指引积极，AIAI落地乐观：落地乐观：Microsoft、Salesforce、Gitlab、Crowdstrike 业绩底部，有积极信号，但需要观察趋势是否持续业绩底部，有积极信号，但需要观察趋势是否持续：Adobe、Snowflake、Unity、Roblox、Twilio 风险提示风险提示:AI产品进度以及性能水平不及预期的风险、AI技术发展不及预期的风险、下游需求不及预期、宏观经济波动。2请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容0101复盘美股复盘美股SaaSSaaS发展发展历程、现状与演绎逻辑历程、现状与演绎逻辑0202企
6、业服务领域企业服务领域:ServiceNowServiceNow、SalesforceSalesforce、微软微软、GitlabGitlab0303数据与安全：数据与安全：PalantiPalantir r、CrowdstrikeCrowdstrike、SnowflakeSnowflake0404教育教育领域领域：DuolingoDuolingo0505图形图形音频音频领域：领域：AdobeAdobe、TwilioTwilio0606风险提示风险提示0707目录目录广告电商游戏广告电商游戏：ShopifyShopify、ApplovinApplovin、UnityUnity、R Roblox
7、oblox请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图：美股SaaS公司EV/未来十二个月收入（PS）、十年期美债利率与纳斯达克PE估值变化情况资料来源：ATIMETER，国信证券经济研究所整理美股美股SaaSaaS S板块估值处于较低板块估值处于较低水平，水平，AIAI有望提升有望提升其其收入增速和估值收入增速和估值405101520253035404550市场避险大跌：市场避险大跌：20年初疫情突发，同时联储紧急降息至0，后续财政大额放水，开启超级宽松周期开启超级宽松周期双击：双击：尽管疫情对经济活动影响巨大，但反而加速企业加速企业无接无接触、触、线上办公、线上办公、数字化数字化上云上云
8、（采购过剩）（采购过剩），软件业绩爆发式增长，同时极为宽松的利率宽松的利率和财政驱动软件估值暴涨和财政驱动软件估值暴涨双杀双杀：疫情后客户消化库存、疫情后客户消化库存、开启近三年的优化周期，开启近三年的优化周期，软件软件业绩大幅降速，业绩大幅降速，面临业绩高基面临业绩高基数、高估值泡沫情况数、高估值泡沫情况。宽松财政货币后遗症显现，极高通胀高通胀下联储进入超级加息周期下联储进入超级加息周期，对风险资产估值形成巨大压制。周期底部磨底近两年周期底部磨底近两年：大幅加息后通胀逐步得到抑制，美国经济软着陆，不过高利率下中小企业经营压力大、限制IT开支，同时AI落地偏慢、业绩贡献不明显目前目前软件业绩与
9、估软件业绩与估值提升值提升：传统需求复苏，川普当选宽宽松流动性、企业减松流动性、企业减税预期下税预期下，中小企业开支信心提升。软件企业盈利增长与估值整体稳软件企业盈利增长与估值整体稳定定：奥巴马新政后，美国经济逐步走出08年经济危机，2014年联储退出量化宽松,15年底重新年底重新开启加息周期开启加息周期，基准利率逐步提升，大盘估值偏低。股指开启大跌，软件行业亦股指开启大跌，软件行业亦跟随回落：跟随回落：2018年联储连续加息加息4次并缩表次并缩表，叠加贸易战诱发经济增长担忧软件估值修复：软件估值修复：19年联储稳步降息对冲经济风险，市场正常化，大盘估值抬升纳斯达克TTM PE加息波动加息波动
10、:市场担忧经济增长和流动性，股指出现下跌，软件估值跟跌请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图：图：SaaSSaaS公司季度公司季度ARRARR新增金额与同比（百万美元，新增金额与同比（百万美元，%）资料来源：ATIMETER、国信证券经济研究所整理图：图：SaaSSaaS公司季度业绩与公司季度业绩与指引超预期指引超预期情况情况资料来源：ATIMETER、彭博一致预期、国信证券经济研究所整理24Q3 SaaS24Q3 SaaS板块回暖：业绩与指引积极，净新增板块回暖：业绩与指引积极，净新增ARRARR同比同比增长近三年增长近三年最高最高 从从24Q324Q3业绩与指引看：业绩与指引看：2
11、4Q3 SaaS业绩Beat一致预期幅度中值为2.4%，为自2022年底以来最好的季度。且下季度指引有71%的公司Beat一致预期0.3%，而过去两年这个数字基本为0。从从24Q324Q3净净新增新增ARRARR来看来看：24Q3 SaaS公司实现2020年初以来第二大净新增ARR幅度，且季度净新增ARR同比增长相当积极。季度业绩与一致预期比较季度业绩与一致预期比较指引与一致预期比较指引与一致预期比较净新增净新增ARR同比变化同比变化净新增净新增ARR增长增长5请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容为什么美股投资者偏好为什么美股投资者偏好SAASSAAS资产？资产？商业模式打开长期收入天
12、花板：商业模式打开长期收入天花板：SaaS跟传统软件卖授权的方式比较，打开了软件企业长期收入的天花板，将原本一次性收入转变为每年连续性的订阅收入。早年SAAS模式的先驱企业包括Salesforce，2000年初就开始转型。Adobe是另外一家通过转型SAAS，在原本成熟的企业创意软件市场，通过商业模式的转变打开了原有天花板，在2014年Adobe的订阅收入超过其传统授权软件收入，后续15-21年收入增长保持在20%CAGR。SAASSAAS现金流可预见性清晰而重复：现金流可预见性清晰而重复：订阅模式的天然特征为按月或年支付订阅费用，并且具备服务可扩展性，一旦企业开始订阅服务，生命周期往往比传统
13、授权软件更持续。SAASSAAS企业的获客成本、用户留存率、年经常性收入、用户生命企业的获客成本、用户留存率、年经常性收入、用户生命周期是投资者预测公司长期现金流规模的重要指标。周期是投资者预测公司长期现金流规模的重要指标。部分SAAS企业的商业模式，前期会出现较高的销售管理费用，如果考虑客户全生命周期内能产生的收入，早期的费用支出可能会被认为是合适的。数据和服务上云后，企业数据和服务上云后，企业依赖程度增加，依赖程度增加，竞争地位稳固且竞争地位稳固且长期具备伴随通胀的提价能力：长期具备伴随通胀的提价能力：类比消费行业，SAAS企业往往具备长期伴随通胀的提价能力。大部分SAAS美股上市公司服务
14、B端企业客户为主，B端企业对所购软件服务的依赖程度较强，初期的采购决策流程较复杂，因此一旦SAAS企业占据B端企业市场一定份额后，会被视为长期竞争格局较稳定，且能依靠提价、提供增值服务成长的优秀商业模式。2000年初年初SAAS萌芽：萌芽：Salesforce率先开启订阅模式的尝试，受到亚马逊的启发，“让企业用户使用软让企业用户使用软件跟使用网站一样简件跟使用网站一样简单单”2005-2019：传统软件完成传统软件完成SAAS转型转型，比如Adobe和Microsoft Office等；垂类垂类SAAS企业应运而生企业应运而生，大部分今天成熟的垂类SAAS企业诞生于该阶段，比如Shopify（
15、2004）、Servicenow（2004）、Veeva（2007）、Crowdstrike（2011）等。2020-2023：疫情后线上办公促进企业大量采购SAAS，企业21年先经历需求暴增后消化放缓2024Ongoing：A AI I激激发发S SAASAAS新新一轮产品一轮产品创新周期，创新周期，打开打开A ARPURPU天天花板。花板。6请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图：美股图：美股SaaSSaaS公司收入增速变化（公司收入增速变化（%）资料来源：Aventis Advisors，国信证券经济研究所整理怎么看待后续怎么看待后续SAASSAAS板块的演绎？板块的演绎？SAA
16、S板块上一轮收入增速的高峰期出现在疫情后的21年二季度，主要受益于疫情促进线上化办公,加速企业SAAS需求快速释放。从21Q2至24Q1，SAAS企业整体收入增速处于放缓阶段，主要由于企业在大量采购后进行云资源优化，同时叠加加息周期，企业对新IT开支持谨慎态度。2323年伴随年伴随ChatGPTChatGPT和人工智能产业的发展，我们观察和人工智能产业的发展，我们观察AIAI激发激发SAASSAAS企业开始新一轮产品创新周期，相继推出企业开始新一轮产品创新周期，相继推出AIAI产品。经历长达一产品。经历长达一年半的产品迭代和进化过程，年半的产品迭代和进化过程，2424年初我们观察到部分年初我们
17、观察到部分SAASSAAS企业收入增速走出三年底部，需求侧企业收入增速走出三年底部，需求侧AIAI重新吸引企业进行重新吸引企业进行ITIT投入。投入。同时对同时对SAASSAAS企业而言，企业而言，AIAI有加速软件功能开发、扩大客户采购项目单价、提升有加速软件功能开发、扩大客户采购项目单价、提升ARPUARPU的趋势。的趋势。SAASSAAS企业的历史股价特点：业绩加速趋势中，估值主导股价上涨。企业的历史股价特点：业绩加速趋势中，估值主导股价上涨。由于SAAS企业商业模式主要依赖于经常性现金流，在估值模型中受流动性、利率影响较大，同时业绩增长节奏与宏观、企业支出周期挂钩。在21年后疫情时代（
18、特点是高利率），SAAS板块整体估值下跌近60%。不少软件公司在股价下跌后，大幅降本增效、开启回购计划，进入到改善经营利润率的阶段。伴随24年美国开启降息周期，且共和党当选，美国有望重新回到降息降税的环境。24Q3财报显示SaaS的下游企业客户逐步走出降本增效周期、软件需求回升，SaaS传统周期改善，叠加AI创新周期开启，我们认为美股软件公司基本面处于底部反转的起点。7请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容AIAI拉动业绩率先反转经典案例（拉动业绩率先反转经典案例（1 1）：）：PalantirPalantir复盘，复盘，AIAI降低软件门槛驱动订单加速降低软件门槛驱动订单加速0 10
19、20 30 40 50 60 70 80 010203040506070802020/11/132020/12/132021/1/132021/2/132021/3/132021/4/132021/5/132021/6/132021/7/132021/8/132021/9/132021/10/132021/11/132021/12/132022/1/132022/2/132022/3/132022/4/132022/5/132022/6/132022/7/132022/8/132022/9/132022/10/132022/11/132022/12/132023/1/132023/2/1320
20、23/3/132023/4/132023/5/132023/6/132023/7/132023/8/132023/9/132023/10/132023/11/132023/12/132024/1/132024/2/132024/3/132024/4/132024/5/132024/6/132024/7/132024/8/132024/9/132024/10/132024/11/13收盘价PS0%10%20%30%40%50%60%1900/1/11900/1/21900/1/31900/1/41900/1/51900/1/61900/1/71900/1/81900/1/91900/1/1019
21、00/1/111900/1/121900/1/131900/1/141900/1/151900/1/162020年疫情期间年疫情期间SaaS采购积极，采购积极，川普川普任期任期（2017-2021）政府订单增速快：）政府订单增速快：全年政府收入+77%，其中美国政府+91%。商业业务+22%，其中美国商业+107%。计划扩招销售，预计未来五年每年实现30%+营收增长。2021年下半年政府订单签订明显放缓，年下半年政府订单签订明显放缓，商业增长率也放缓：商业增长率也放缓：整体经济环境的弱化，新政府即将上台。2022年，后疫情时代商业增速一路下滑，年，后疫情时代商业增速一路下滑，政府收入由于战争短
22、暂加速、政府收入由于战争短暂加速、拓展海外市场，拓展海外市场，但难回高增速：但难回高增速：通货膨胀、高利率下企业端大幅降本增效、消化SaaS库存。新政府党派分歧，全球动荡局势（俄乌战争等）使得美国国防对外援助需求增加，欧洲难民潮促进公司拓展德国、英国等政府订单，但全球整体经济疲软、增速难恢复。22Q3：我们的增长之路并不总是线性的。22Q4:首次实现GAAP盈利。2023：AIP快速推出带动美国商业订单，快速推出带动美国商业订单，成为收入增长成为收入增长的核心动力的核心动力23Q1：推出：推出AIP平台，美国商业业务是平台，美国商业业务是主要增长驱动。主要增长驱动。在艰难的宏观经济环境下，国际
23、商业业务增长疲软，政府业务短期不确定性。预计2023年各季度均保持 GAAP 盈利。23Q2:AIP完成了完成了30多个不同行业的美国多个不同行业的美国商业交易。商业交易。包括制药、能源、必需消费品、公用事业、医疗保健、建筑、汽车、交通基础设施等行业和机构。23Q3：收入加速：收入加速（+20%，环比，环比+3pcts）利润率提升利润率提升。AIP可以在5天内根据实际客户数据部署。指引美国政府业务将加速增长。23Q4:AIP加速业务增长、扩大潜在市场。在美国商业领域，新客户获取率上升，整体合同价值显著增长。政府业务表现不突出。23Q1：AI布局迅速，基于长期技术积累、独特数据理解和软件思维，能
24、够提供安全、可控且有价值的解决方案。2024：AIP持续推动商业订单，持续推动商业订单，美国政府需求回暖，收入增速美国政府需求回暖，收入增速重回重回25%+、净利润率近、净利润率近翻倍，翻倍，川普上任助推估值川普上任助推估值上升上升24Q1：商业端稳健、政府端加速（+16%、环比+5pcts）。公司认为其在AI领域有独特优势，目前在美国商业和政府市场没有真正的竞争对手。24Q2:AIP专注于帮助客户跨专注于帮助客户跨越从越从AI原型到生产部署的鸿沟原型到生产部署的鸿沟。连续七个季度实现 GAAP 盈利。24Q3：提高全年收入和利润：提高全年收入和利润指引。指引。美国商业业务保持强劲，政府增速超
25、30%+，预计美国政府业务也将保持高增。24年年9月月：纳入标普500。11月月5日：日：川普胜选叠加三季报发布日涨幅24%。11月月26日：日：从纽交所转入纳斯达克，预计将纳入纳斯达克100指数。收入增速8请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 0501001502002503003504002021/7/282021/8/282021/9/282021/10/282021/11/282021/12/282022/1/282022/2/282022/3/282022/4/282022/5/282022/6/282022/7/2820
26、22/8/282022/9/282022/10/282022/11/282022/12/282023/1/282023/2/282023/3/282023/4/282023/5/282023/6/282023/7/282023/8/282023/9/282023/10/282023/11/282023/12/282024/1/282024/2/282024/3/282024/4/282024/5/282024/6/282024/7/282024/8/282024/9/282024/10/282024/11/28收盘价PSAIAI拉动业绩反转经典案例（拉动业绩反转经典案例（2 2）：）：Duol
27、ingoDuolingo复盘，复盘，AIAI加速功能迭代，促进用户数重回高增长区间加速功能迭代，促进用户数重回高增长区间收入增速 MAU增速 -10%10%30%50%70%90%110%2022：通过：通过A/B测试优化产品、口测试优化产品、口碑传播加速用户增长碑传播加速用户增长MAU+33%，连续上调指引（收入连续上调指引（收入+39%、实际、实际+47%）、付费率）、付费率8%，拓数学品类拓数学品类口碑传播、产品优化及社交功能增口碑传播、产品优化及社交功能增强了用户粘性强了用户粘性。通过数千次 A/B 测试持续优化产品，增加用户、提高付费转化率和留存率。MAU+33%，DAU/MAU 提
28、升至提升至27%（+3pcts）。）。拓品类：拓品类：主要是语言学习，也在拓展数学应用、推出测试版。一半的收入来自美国，美国一半的收入来自美国，美国80%的的用户在使用多邻国之前不进行语言用户在使用多邻国之前不进行语言学习。学习。中国的应用商店重新上线，占比月活 2%。2024：Max逐步推广，功能不断丰逐步推广，功能不断丰富、年底覆盖富、年底覆盖70%DAU，预计拉动，预计拉动ARPU与付费率（目前与付费率（目前8.6%），），MAU破亿后增长稳健，利润破亿后增长稳健，利润释放。释放。24Q1：Max将覆盖将覆盖5%到到10%的的DAU，主应用添加数学和音乐课程。24Q2：MAU破亿，重新加
29、速至破亿，重新加速至40%增长，指引增长，指引DAU保持保持50%+增增速速。Max覆盖15%DAU，AI把内容制作周期从5年降到几个月。24Q3：Max目前覆盖目前覆盖50%的的DAU，年底预计将提升到 60%到70%。Max订阅的毛利润比订阅的毛利润比Super会员更会员更高高，家庭计划占订阅者的21%2021：疫情逐步放开用户增长：疫情逐步放开用户增长变慢，推广年度与家庭计划以及变慢，推广年度与家庭计划以及区域定价策略显著提升付费率区域定价策略显著提升付费率:MAU全年增速只有全年增速只有10%，但年，但年末付费率末付费率6.2%（同比（同比+2.2pcts，过去每年约过去每年约+1pc
30、t），推动收入），推动收入同比同比55%。年度计划与家庭计划拉高生命周期价值（LTV），约80%的订阅者选择年度计划，其（LTV）约为月订阅的两倍。加大投入与精准营销加大投入与精准营销，如新年促销、Duocon 推动用户增长。借助新渠道TikTok 取得成功，账号粉丝从无到约100 万，视频浏览超5亿次。2023：利用口碑和有趣的营销获客，：利用口碑和有趣的营销获客，MAU+47%，优化运营成本与释放经营杠，优化运营成本与释放经营杠杆，经调杆，经调EBITDA率达到率达到17.6%（同比（同比+13pcts），发布），发布Duolingo Max AI功能功能支持口语对练，支持口语对练，AI降
31、低内容创建成本。降低内容创建成本。23Q2：净利润转正。净利润转正。调整后 EBITDA 利润率为 16.7%（同比+12pcts）。23Q3：21Q3到23Q3，DAU从约1000 万增长至超过2400万，MAU从约3500万增长至8310万，付费用户从220万增长至近600万。23Q4：成立了家庭计划团队，家庭计划家庭计划占比付费用户的占比付费用户的 18%左右，左右，提升LTV。预计24年经调EBITDA利润率达到22.5%，长期目标是长期目标是35%。22Q2：全年Booking指引上调5pcts至38%。收入指引从增速42%上调至47%。22年年Duocon：发布Duolingo A
32、BC和Duolingo Math23年年4月：发布月：发布Duolingo Max，由 GPT-4 支持，GenAI发挥数据、品牌和独特教学方式优势23Q3:Booking同比同比49%，显著超公司指，显著超公司指引引33%，全年Booking指引提升至41%。因芭比电影广告植入、联名营销破圈。23Q4：Booking+51%显著超公司指引显著超公司指引35%，GAAP经营利润转正。24Q1：用户增长低于：用户增长低于预期，预期，MAU 34%（环（环比比-12pcts），DAU 54%(环比环比-10pcts)，市场担心公司遇用户市场担心公司遇用户增长天花板。增长天花板。24Duocon：发
33、布AI的视频电话功能，冒险功能。9请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容AIAI赋能的赋能的SaaSSaaS行业与行业与AIAI功能说明功能说明表：表：AI赋能的赋能的SaaS行业与行业与AI功能说明功能说明资料来源：各公司官网，国信证券经济研究所整理行业与行业与AI赋能说明赋能说明公司与业务公司与业务AI功能说明功能说明企业服务：企业服务：原有办公产品、CRM、ERP、HR系统产品增加内容生成、智能交互的AI功能，提效提价MicrosoftMicrosoft：办公产品SaaS服务、云业务；CopilotCopilot系列：系列：内容生成总结、编程测试、用户问答；ServiceNowSe
34、rviceNow：ITSM领域的SaaS服务商；Now AssistNow Assist：智能助手、AI搜索、流程设计；SalesforceSalesforce：CRM软件，服务客户营销、广告业务；Einstein CopilotEinstein Copilot：GenAI对话助理；GitlabGitlab：企业软件开发流程Devops软件公司；Duo ProDuo Pro：代码建议测试、对话、安全、漏洞检查等AtlassianAtlassian（TeamsTeams）：）：项目管理和团队协作工具；Atlassian IntelligenceAtlassian Intelligence：AI搜
35、索、内容生成；教育：教育：口语交互训练功能DuolingoDuolingo：C端在线学习APP；MaxMax：口语对练、错题纠正；数据服务：数据服务：AI背景下数据分析、处理、安全和数据上云、部署、训练需求提升，凭借原有技术优势、客群关系、品牌信任进一步打开市场空间PalantirPalantir：大数据分析、企业解决方案定制；AIPAIP平台：平台：支持多种开源LLM的数据分析平台；DatadogDatadog：云监控和应用性能管理解决方案；Bits AIBits AI：内容生成、汇总查询，AI部署、管理和监控；CrowdstrikeCrowdstrike：云安全、端点安全、网络安全；Cha
36、rlotte AICharlotte AI：AI对话、自动化威胁分析与策略；SnowflakeSnowflake：云数据存储管理服务；CortexCortex：LLM托管服务，CopilotCopilot：内容生成和优化SQLMongoDBMongoDB：数据库管理系统AtlasAtlas：向量检索功能；图形图形音频：音频：AIGC与编辑功能，提效提价、扩展用户AdobeAdobe：图形设计、图像数码视频和网页制作FireflyFirefly：通过文字创建编辑图像、插图或视频；TwilioTwilio:云通信服务公司CustomerAICustomerAI：智能对话、信息分析广告广告/游戏游戏
37、/电商：电商：AI智能对话，进行广告数据归因分析、AIGC素材生成S Shopifyhopify：SaaS模式的电商服务平台Shopify magicShopify magic:文本生成、图片生成、评论摘要ApplovinApplovin：移动应用发行、分析、变现获客平台；AXON2AXON2：增强广告主和目标客户之间的匹配；UnityUnity：实时3D互动内容创作和运营平台Unity MuseUnity Muse：AI辅助内容创建工具；RobloxRoblox：大型多人在线UGC游戏平台Roblox AssistantRoblox Assistant：对话式人工智能工具10请务必阅读正文之
38、后的免责声明及其项下所有内容各个各个SaaSSaaS公司传统业务与公司传统业务与AIAI发展发展阶段阶段表：各个表：各个SaaSSaaS公司传统业务公司传统业务与与AI发展发展阶段阶段资料来源：各公司财报会，国信证券经济研究所整理公司公司传统业务阶段传统业务阶段收入增速收入增速AI进展与赋能进展与赋能业绩明业绩明确反转确反转，AIAI落地落地积积极、加速极、加速业绩增长业绩增长PalantirPalantir商业端与政府端软件采购需求均回暖25%+25%+AIP显著拉动商业端营收，合作机构超300家DuolingoDuolingo语言学习MAU与付费率稳健提升40%+40%+Max功能年底推广
39、到70%DAU，提升ARPU、付费率，测算明年贡献12%收入ApplovinApplovin游戏广告需求强劲，持续抢占广告市场份额，拓展电商广告第二曲线20%-30%20%-30%AXON 2.0凭借公司全链路数据积累显著提升营销效率，提高广告价差收入（Take Rate）ShopifyShopify商家GMV强劲叠加提价保持高增速25%+25%+24Q1 50%的商家互动是由AI协助的，提升生产与营销效率ServiceNowServiceNowITSM传统需求稳健，格局较好20%+20%+AI下Plus SKU价格提升超30%，24年末Agent功能将逐步推广业绩底业绩底部企稳，部企稳，预期
40、指预期指引积极，引积极，AIAI落地落地乐观乐观MicrosoftMicrosoft传统云需求复苏，SaaS需求底部企稳，Capex与AI投资利润率有所承压13%+13%+AI贡献Azure 12%收入，推动云业务五个季度加速/维持高增速，指引明年继续加速。Copilot落地慢于预期，Dynamic Agent有望打开空间。SalesforceSalesforce收入降速、预计年末触底，管理层预期明年有望恢复两位数增长。10%+24年10月发布Agentforce，仅Q3签署超200笔交易，公司目标是到2025年末拥有10 亿个代理。GitlabGitlab客户订阅需求企稳，OPM提升显著30
41、%+30%+AI辅助代码等功能提升软件开发效率，预计25年体现在收入与ARPU上CrowdstrikeCrowdstrike安全需求稳健，OPM将逐年提高20%+20%+身份保护、云安全和安全信息响应业务同比增速超过85%，IDC预测2029年AI原生安全的TAM预计为2500亿美元，相比24年提高超一倍业绩底部，业绩底部，有积极信有积极信号，号，但需但需要观察趋要观察趋势是否持势是否持续续Adobe三年增速持平约10.5%，AI贡献被原核心业务新增ARR下滑所抵消10%+10%+测算Firefly对Adobe 创意云新增ARR24年贡献占比约5%以下，AIGC功能同质化严重，后续需求与货币化
42、能力需跟踪SnowflakeSnowflake本地数据迁移到云端趋势持续，传统工作负载需求亦有所提升25%+25%+2024年Snowpark约贡献3%的产品收入，面临非结构化数据存储需求的增加与竞争格局恶化、技术变迁同时作用的影响UnityUnity遭遇IDFA、定价风波、管理层动荡、大裁员，短期指引谨慎、基本面基本筑底-10%-10%AI功能提升游戏开发、创意生产效率，赋能3D引擎，有望提高ARPURobloxRoblox受用户增长驱动，利润相对波动较大20%+20%+Assistant对话助手提高游戏体验，25年计划推出开源文生3D基础模型TwilioTwilio收入重新加速增长，客户粘
43、性提升8%+面向AI的语音解决方案落地积极，提高需求11请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容美股美股SaaSSaaS公司收入、利润以及估值情况公司收入、利润以及估值情况12代号公司名称市值(亿美元)经调净利润（百万美元）2025E YoY收入预期（百万美元）2024 YoY2025 YoY23-25ECAGRPSPSG2324E25E21222324E25E2324E25E25EDUOL.ODuolingoDuolingo162 16 106 156 47%251 370 531 744 963 40%29%35%31 22 17 0.6 PLTR.OPalantirPalantir1
44、,739 571 936 1,210 29%1,540 1,910 2,230 2,810 3,510 26%25%25%78 62 50 2.0 GTLB.OGitlabGitlab109 23 81 113 40%409 566 731 913 29%25%27%19 15 12 0.5 SHOP.NShopifyShopify1,529 947 1,630 1,930 18%4,610 5,600 7,060 8,800 10,820 25%23%24%22 17 14 0.6 SNOW.NSnowflakeSnowflake606 327 275 353 28%1,220 2,000
45、2,740 3,540 4,350 29%23%26%22 17 14 0.6 CFLT.OConfluentConfluent110 13 92 126 37%389 586 777 959 1,170 23%22%23%14 12 9 0.4 DDOG.ODatadogDatadog573 464 635 765 20%1,030 1,680 2,130 2,660 3,240 25%22%23%27 22 18 0.8 APP.OApplovinApplovin1,347 357 1,410 2,020 43%2,790 2,820 3,280 4,590 5,590 40%22%31%
46、41 29 24 1.1 CRWD.OCrowdstrikeCrowdstrike901 710 949 1,080 14%1,450 2,170 2,990 3,870 4,670 29%21%25%30 23 19 0.9 NOW.NServiceNowServiceNow2,316 2,220 2,900 3,500 21%5,900 7,250 8,970 10,990 13,260 23%21%22%26 21 17 0.8 ZS.OZscalerZscaler325 382 521 528 1%827 1,300 1,850 2,370 2,830 28%19%24%18 14 1
47、1 0.6 RBLX.NRbloxRblox389-1,150 -995 -828 NA 2,730 2,870 3,520 4,370 5,190 24%19%21%11 9 7 0.4 MDB.OMongoDBMongoDB254 264 216 254 18%874 1,250 1,650 1,920 2,250 16%17%17%15 13 11 0.7 TEAM.OAtlassianAtlassian725 643 798 968 21%2,430 3,180 3,890 4,750 5,560 22%17%20%19 15 13 0.8 PANW.OPalo Alto Palo A
48、lto NetworksNetworks1,332 1,760 2,050 2,350 15%4,760 6,040 7,420 8,460 9,680 14%14%14%18 16 14 1.0 MSFT.OMicrosoftMicrosoft32,979 80,540 92,190 102,440 11%184,900 204,090 227,580 260,990 295,860 15%13%14%14 13 11 0.8 ESTC.NElasticElastic115 116 168 190 13%1,010 1,010 1,190 1,400 1,580 18%13%15%10 8
49、7 0.6 ADBE.OAdobeAdobe2,434 7,480 8,270 9,130 10%15,790 17,610 18,580 21,620 24,000 16%11%14%13 11 10 0.9 SAP.NSAPSAP2,997 5,840 4,760 7,000 47%27,840 30,870 31,210 33,870 37,580 9%11%10%10 9 8 0.7 CRM.NSalesforceSalesforce3,464 7,890 9,750 10,780 11%26,500 31,000 34,560 37,610 40,970 9%9%9%10 9 8 0
50、.9 TWLO.NTwilioTwilio174 454 615 674 10%2,840 3,830 4,150 4,420 4,760 7%8%7%4 4 4 0.5 U.NUnityUnity112 410 390 332-15%1,110 1,390 2,190 1,780 1,800-19%1%-9%5 6 6 5.5*利润预测采用彭博一致预期，已按照日历年调整请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容0101复盘美股复盘美股SaaSSaaS发展历程、现状与演绎逻辑发展历程、现状与演绎逻辑0202企业服务领域企业服务领域:ServiceNowServiceNow、Salesforc
51、eSalesforce、微软微软、GitlabGitlab0303数据与安全：数据与安全：PalantiPalantir r、CrowdstrikeCrowdstrike、SnowflakeSnowflake0404教育教育领域领域：DuolingoDuolingo0505图形图形音频音频领域：领域：AdobeAdobe、TwilioTwilio0606风险提示风险提示0707目录目录广告电商游戏广告电商游戏：ShopifyShopify、ApplovinApplovin、UnityUnity、R Robloxoblox请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图：图：NOWNOW平台平台H
52、RHR系统界面系统界面资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理ServiceNowServiceNow：企业工作流程软件：企业工作流程软件ServiceNowServiceNow的核心产品是的核心产品是Now PlatformNow Platform，这是一个基于云的企业工作流平台，目前该平台支持以下几大核心领域：，这是一个基于云的企业工作流平台，目前该平台支持以下几大核心领域：ITIT服务管理服务管理 (ITSM)(ITSM)：自动化和标准化IT服务管理流程，管理故障单、事件、问题、变更请求等；ITIT运维管理运维管理 (ITOM)(ITOM)：自动发现网络设备和云服务资产，实现运维可视化
53、与自动化，智能识别故障并进行自动化修复。客户服务管理客户服务管理 (CSM)(CSM)：提供客户问题自动化响应、工单处理和服务升级功能。人力资源服务管理人力资源服务管理 (HRSM)(HRSM)：无缝人力资源管理，集成员工入职、绩效管理等流程，简化HR任务。安全运营：安全运营：提供漏洞管理、安全事件响应及安全合规解决方案。简化企业安全流程，降低安全威胁。应用开发平台：应用开发平台：提供低代码/无代码开发环境，支持自定义应用开发。实现流程优化和业务扩展。ServiceNow 是基于订阅的许可模式提供，根据许可证的类型ServiceNow的年合同成本通常在50,000美元至500,000美元之间。
54、图：图：NOWNOW平台平台ITIT运维系统界面运维系统界面资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理14请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图：图：NOW AINOW AI平台架构平台架构资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理图：图：NOW AssistNOW Assist使用案例使用案例资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理ServiceServiceNow AINow AI功能功能:提高工作流程软件效率提高工作流程软件效率、提高、提高ARPUARPUAI AI 逻辑：逻辑：ServiceNow 的 Now Platform的AI功能提高工作流程软件效率，够帮助开发者、管理
55、员、用户、客服、公司员工等多方实现提效，如问答交互、协调运营、AI主动学习与即时决策、定制化运营模式，从而提高产品付费率和ARPU。Now Assist:Now Assist:于于20232023年年6 6月推出，整合了此前发布的生成式月推出，整合了此前发布的生成式AIAI功能：包括内容总结生成、对话交流、代码生成、虚拟客服、功能：包括内容总结生成、对话交流、代码生成、虚拟客服、AIAI搜索和搜索和生成式生成式AIAI控制器等，同时面向企业发布了大模型控制器等，同时面向企业发布了大模型Now LLMNow LLM。定价方面非统一，根据客户订阅版本有一定数量的“协助”，使用生成式 AI 交互会消
56、耗“协助”。当前公司提供针对ITSM、CSM、HRSD、Developer各工作流的功能：ITSMITSM：识别、总结、协助推进客户问题，总结提炼关键问题并形成大纲CSM:CSM:自动生成和填写案例总结，并生成流程记录以供查阅HRSD:HRSD:通过员工输入的关键字，搜索、整合大量资料、生成总结性回答解决员工问题Developer:Developer:工作流自动化建议、一键安装Generative AI Controller功能，文本生代码2024Q3业绩会表示:“44个客户在 Now Assist上的年度合同价值（ACV）支出超100万美元，成为公司增长最快的产品。”15请务必阅读正文之后的
57、免责声明及其项下所有内容ServiceNow AIServiceNow AI功能：功能：AgentAgent进一步解放生产力，提升企业效率进一步解放生产力，提升企业效率Agentic AI：AI代理将在后台自主工作，处理任务、管理流程并与员工协作。2024年9月发布集成到 ServiceNow平台中并在IT、客户服务、采购、人力资源、软件开发等用例中释放24/7全天候生产力，预计将在2024年11月以有限发布的形式提供给客户。Gartner 预测，“到 2028 年，与GenAI服务的交互中有三分之一将调用操作模型和自主代理来完成任务。”IDC预测，仅2027年企业在AI上的支出就将超过0.5
58、万亿美元，AI到2030年将达到20万亿美元的全球影响。AI代理和代理工作流程不是使用AI来优化孤立的业务流程，而是可以编辑实现端到端价值链。XanduXandu：为NowPlatform添加了超过350个开箱即用的新一代AI功能的最新版本。2024年9月10日正式宣布发布，这些功能包括数据可视化自动化、聊天和电子邮件回复生成、变更摘要以及虚拟代理中基于LLM的主动提示。图：图：NOW AIAgentNOW AIAgent协助协助ITIT运维问题解答运维问题解答资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理图：图：NOW AI AgentNOW AI Agent协助协助HRHR系统中员工系统中员工
59、管理与问答管理与问答资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理16请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图：图：ServiceNow ServiceNow 部分合作伙伴部分合作伙伴资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理ServiceNowServiceNow：AIAI能力获广泛认可，推动公司业绩持续高增能力获广泛认可，推动公司业绩持续高增ServiceNow 的 AI 智能平台受到各行各业公司的广泛认可，与ServiceNow 合作的公司超350家，这些公司来自教育、能源、金融、政府、医疗、制造、零售等不同行业，Now Platform 为他们带来了 AI 的智能化转型，提高运营管理
60、服务效率：BT GroupBT Group：使用Now的AI平台智能地分析客户请求并对接需求。客户任务的自动化处理及自助服务方面的效率提升80%。VisaVisa：构建的单一AI工作流程可将解决问题的时间缩短 30%。NHLNHL：仅花费10周构建ServiceNow现场服务管理系统（FSM），帮助技术协调员监控管理赛前任务，包括跟踪比赛时间、给定场馆人员配备管理、冰球管理等，大幅提高员工工作管理效率。图：图：20242024年年Gartner ITSM AIGartner ITSM AI应用魔力象限应用魔力象限资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理17请务必阅读正文之后的免责声明及其项下
61、所有内容ServiceNowServiceNow：RPORPO加速增长，加速增长，AIAI功能提升功能提升ARPUARPU与利润率与利润率财务概览：财务概览：公司2023年总收入为89.71亿美元（+24%YoY），订阅收入为86.80亿美元（+26%YoY），占比97%。毛利率82%，Non-GAAP OPM 27.7%（同比+2pcts），Non-GAAP 净利率24.7%（同比+3.4pcts）。北美地区为收入基本盘，收入占比一直大于50%，其次是欧洲、中东和非洲地区，收入占比为20%-30%。24Q324Q3业绩：业绩：订阅收入27.15亿美元（+22.5%，比指引高2个点），Non-
62、GAAP OPM 31.2%（同比+1.7pcts,比指引高了1.5个点），Non-GAAP 净利率27.7%（同比+1.3pcts）。24Q3财报会表示除了经营效率提升，AI下Plus SKU价格提升超 30%，带动了整体盈利能力提升。公司剩余履约义务（RPO）为195亿美元（+33%CC），cRPO为93.6 亿美元（+23.5%cc），比指引高出150个基点、较第二季度加速增长100个基点，这反映了未来收入的良好预期，同时规模效应下有助于提升利润率。业绩指引：业绩指引：24年公司订阅收入指引中值为106.6亿美元（+23%YoY，年初指引105.7亿美元），Non-GAAP订阅毛利率为8
63、4.5%,Non-GAAP OPM为29.5%（+1.5pcts，年初指引29%）。图：图：NOW NOW 订阅收入变化情况订阅收入变化情况资料来源：公司财报，国信证券经济研究所整理0%5%10%15%20%25%30%35%40%0 5 10 15 20 25 30 19Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q3Subscription Revenues（亿美元）yoy图：图：NOW NOW RPORPO变化情况变化情况资料来源：公司财报，国信证券经济研究所整理0
64、.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%0 50 100 150 200 250 19Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q3Current RPO（亿美元）Noncurrent RPO（亿美元）固定汇率下RPO YoY固定汇率下cRPO YoY图：图：NOW NOW 分地区收入情况分地区收入情况资料来源：公司财报，国信证券经济研究所整理0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%19Q219
65、Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q3北美地区欧洲、中东与非洲亚太与其他地区18请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容0101复盘美股复盘美股SaaSSaaS发展历程、现状与演绎逻辑发展历程、现状与演绎逻辑0202企业服务领域企业服务领域:ServiceNowServiceNow、SalesforceSalesforce、微软微软、GitlabGitlab0303数据与安全：数据与安全：PalantiPalantir r、CrowdstrikeCrowdstrik
66、e、SnowflakeSnowflake0404教育教育领域领域：DuolingoDuolingo0505图形图形音频音频领域：领域：AdobeAdobe、TwilioTwilio0606风险提示风险提示0707目录目录广告电商游戏广告电商游戏：ShopifyShopify、ApplovinApplovin、UnityUnity、R Robloxoblox请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图：图：Salesforce产品一览产品一览资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理SalesforceSalesforce：CRMCRM龙头，龙头，AIAI助手助手/代理嵌入现有工作流为客户提效
67、代理嵌入现有工作流为客户提效 Salesforce是一家全球领先的客户关系管理（CRM）软件公司，围绕客户的售前（营销云）售前（营销云）-售中（销售云售中（销售云/电电商云）商云）-售后（客服云）售后（客服云）整个销售过程提供一系列基于云计算的解决方案，同时也包括支持其核心销售产品的平台云以及数据分析集成工具。AIAI背景下推出背景下推出Einstein GPTEinstein GPT、AgentforceAgentforce平台等功能，以智能助手平台等功能，以智能助手/代理的形态嵌入现有产品与企业工作流中，代理的形态嵌入现有产品与企业工作流中，提高现有企业工作效率、降低人力成本，提高现有企业
68、工作效率、降低人力成本，订阅或按量付费进行变现。订阅或按量付费进行变现。电商云：电商云：B2B、B2C，商店管理、订单处理支付集成Slack（20年年277亿美亿美金收购）：金收购）：面向企业的通讯工具，远程通信、企业消息销售云销售云：主要B2B业务，提供报价、产品管理、销售预测、合作伙伴管理PRM、销售线索捕捉客服云客服云：客服管理、自助服务、联络中心、聊天机器人营销云营销云：营销自动化、客户数据管理、跨渠道营销、数据管理DMP体验体验/社区：社区：可在Salesforce平台上创建门户、论坛、网站与客户互动Tableau（19年年157亿美金亿美金收购）：收购）：数据分析平台，用于协调、管
69、理、分析以及可视化数据MuleSoftMuleSoft（1818年年6565亿美亿美金收购）金收购）：统接口集成的平台，设计API，部署并管理API平台云平台云：用于构建、集成和部署应用程序，包括Einstein AI模型、安全隐私、低代码开发等功能20请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图：图：CRMCRM自然年自然年收入与经调收入与经调OPMOPM变化（百万美元，变化（百万美元，%）资料来源：公司财报，国信证券经济研究所整理 SalesforceSalesforce业绩：收入稳健、数据云领跑，降本增效业绩：收入稳健、数据云领跑，降本增效OPMOPM达历史高位达历史高位图：图：CRM
70、CRM订阅分业务营收增速与分地域营收增速订阅分业务营收增速与分地域营收增速资料来源：公司财报，国信证券经济研究所整理 FY24FY24（2323年年1 1月月3131至至2424年年1 1月月3131）财务概况财务概况:收入收入349349亿美元（亿美元（+11%Y11%Yo oY Y），），CRPO CRPO 收入收入276276亿美元（亿美元（+1 12 2%Y%Yo oY Y），总），总RPO 569RPO 569亿美元（亿美元（+1 17 7%Y%Yo oY Y）。GAAP OPM 14.4%（同比+11pcts）、Non-GAAP OPM 30.5%（同比+8pcts），公司2022
71、年底启动“降本增效”策略效果显著，包括缩减人员、销售营销相关的开支，23年9月对销售云、服务云、营销云等售价平均提高 9%。分业务看：分业务看：订阅和支持营收：订阅和支持营收：FY24 325亿美元(同比+12%)，其中24财年末销售云/客服云/营销及商务云/平台云/分析集成云（包含数据云）分别占比订阅收入23%/26%/15%/20%/16%，其中数据云业务增长迅速、同比+90%，作为提供AI服务的基础，预计成为最快10亿美元年化的产品。专业服务和其他营收：专业服务和其他营收：FY24 23亿美元(同比-0.5%)；图：图：2424财年财年CRMCRM订阅分业务营收占比与增速情况订阅分业务营
72、收占比与增速情况资料来源：公司财报，国信证券经济研究所整理Sales Cloud23%Service Cloud26%Marketing and Commerce Cloud15%Platform Cloud20%Integration and Analytics Cloud16%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%$0$5,000$10,000$15,000$20,000$25,000$30,000$35,000$40,00020172018201920202021202220232024ETotal RevenuesRevenue YoYNon-Ga
73、aP OPM21请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图：图：CRMCRM三费分季度占比三费分季度占比变化（变化（%）资料来源：公司财报，国信证券经济研究所整理 SalesforceSalesforce业绩：业绩：AgentforceAgentforce落地积极，业绩指引由负面转正落地积极，业绩指引由负面转正图：图：SalesforceSalesforce 对对2525财年业绩财年业绩指引变化情况指引变化情况资料来源：公司财报，国信证券经济研究所整理图：图：CRMCRM自然年自然年三费占比与增速三费占比与增速变化（变化（%）资料来源：公司财报，国信证券经济研究所整理 FY25Q3FY25
74、Q3业绩速览：业绩速览：收入94.4亿美元（+8%YoY），其中订阅收入88.8亿美元（+9%YoY），CRPO 264亿美元（+10%YoY），总RPO 531亿美元（+10%YoY），Non-GAAP OPM 33%（+1.9pcts）、OPM 20%（+2.8pcts）。FY25Q3FY25Q3业绩业绩AIAI相关：相关：Agent Force在2024年10月推出后获大量客户采用，如联邦快递、德科、埃森哲等公司构建数字劳动力，Q3 签署超200笔交易，12月17日将推出Agent Force 2.0。业绩会指引变化：业绩会指引变化：预计25财年收入同比8%-9%，全年Non-GaaP
75、OPM 32.9%。25FYQ1财报下调全年收入与利润指引，因一季度销售艰难（其他SaaS公司类似、24CYQ3需求改善），由于一季度订单被压缩、推迟，欧洲、美洲、中东和非洲地区表现疲软。二季度财报会管理层表示多云策略、AI等巨大的机会有望扭转业绩，使其恢复到两位数的增长。分红回购分红回购:25FYQ1回购22亿美元、开始季度股息分红4亿美元，25FYQ2回购43亿美元、25FYQ3回购12亿美元(过去9个季度共计186亿美元，回购额或超过自由现金流的80%)，回购计划剩余余额103亿美元；FY25指引指引FY24Q4FY25Q1FY25Q2FY25Q3总收入（百万美元）377-380377-
76、380377-380377-380YoY9%8%-9%8%-9%8%-9%订阅收入 YoY10%+略低于10%略低于10%略低于10%GAAP OPM20.4%(同比+6pcts)下调至19.9%下调至19.7%上调至19.8%Non-GaaP OPM32.5%（同比+2pcts）32.5%上调至32.8%（Q2达33.7%）上调至32.9%CRPO指引Q1 指引+11%，实际+10%Q2 指引+9%，实际+10%Q3+9%，实际+10%Q4+9%财报后股价+3%-20%-1%+10%-10%0%10%20%30%40%50%0%10%20%30%40%50%60%70%20182019202
77、02021202220232024S&M占比总收入R&D占比总收入G&A占比总收入S&M YoYR&D YoYG&A YoY22请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容Salesforce AISalesforce AI产品：产品：EinsteinEinstein与与AgentforceAgentforce覆盖全系列产品覆盖全系列产品资料来源：Salesforce官网，国信证券经济研究所整理20232023年年9 9月月EinsteinEinstein：AI Cloud、Einstein GPT 和其他云GPT产品统一品牌为新一代Einstein，Einstein产品的功能可以概括为：生成
78、电子邮件、总结摘要、客服助理、智能洞察和建议生成电子邮件、总结摘要、客服助理、智能洞察和建议。新一代Einstein将生成式AI能力整合入各产品，能够完成多场景下的个性化文案生成，包括生成电子邮件、回复、工作摘要等。20242024年年1010月月Agentforce Agentforce 平台发布平台发布：使客户能快速构建强大的自主代理（类似使客户能快速构建强大的自主代理（类似GPTsGPTs平台）平台），通过整合数据云、Einstein 和客户360应用，可降低成本、扩展劳动力并提升客户和员工体验，实现工作流程自动化。仅Q3签署超 200 笔交易，公司将于12月17日推出Agent For
79、ce 2.0，技术更先进，准确性更高。公司目标是到26财年末，将拥有10 亿个代理。2023/32023/52024/10统一品牌为Einstein，并发布Einstein Copilot和Einstein Copilot StudioSales GPT和Service GPT全面上线2024/9发布AI Cloud2024/2发布Slack GPT和Tableau GPT 发布Einstein GPT2023/7图：图：Salesforce在在AI领域的布局历程领域的布局历程销售云客服云营销云数据云TableauSlackPlatformSales GPTService GPTMarketi
80、ng GPTEinstein 1Tableau GPTSlack GPTApex GPTCommerce GPT电商云关联产品关联产品AI应用应用2023/9232023/6新的AI模型包括 xGen-Sales（销售专有模型）和 xLAM（处理复杂任务并行动模型）推出Spring24版本，包含Einstein Copilot 等各类GenAI功能Agentforce自主AI代理平台，允许公司构建、定制和部署自己代理，用于任何行业Sales AgentsSupport AgentsMarketing AgentsEinstein 1Analytics AgentsOps AgentsAgent
81、sProducts AgentsAgents产品产品请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容SalesforceSalesforce：Sales GPT&Sales GPT&Service GPT Service GPTSales GPTSales GPT当前可用功能：电子邮件自动化当前可用功能：电子邮件自动化。销售人员只需点击一下，即可从Sales Cloud内部或通过Gmail/Outlook自动生成个性化CRM电子邮件。Service GPTService GPT当前可用功能：当前可用功能：1 1）客服回复：）客服回复：基于实时数据源自动生成个性化答案，帮助客服更快地解答客户问题。2
82、 2）工作总结：）工作总结：根据案例和客户历史记录创建工作总结摘要。资料来源：Salesforce官网，国信证券经济研究所整理图：图：Sales GPTSales GPT当前可用功能：电子邮件自动化当前可用功能：电子邮件自动化资料来源：Salesforce官网，国信证券经济研究所整理图：图：Service GPTService GPT当前可用功能：自动生成客户提问的解答当前可用功能：自动生成客户提问的解答24请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图：使用图：使用Salesforce Agent使用案例使用案例资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理Salesforce Salesfor
83、ce AgentAgent使用案例使用案例Agent作为售后客服，可以查询客户订单、解答产品问题、提供故障售后解决方案、预约线下维修时间，如不能解决可转接对口工程师。Agent作为会议管理，可以查询所有员工空闲时间，根据开会者需求预定会议并邮件通知。Agent作为会议助手，可以提前通知会议、同步参会者信息，在参会过程中实时生成总结摘要。对比：GPT/Copilot为通用产品，Agent提供定制化能力（类似GPTs），可用操作端口影响现有工作流，从辅助人到代替人。25请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图：使用图：使用Salesforce Agentforce创建创建Agent步骤步骤资
84、料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理使用使用Salesforce AgentforceSalesforce Agentforce创建创建AgentAgent的过程的过程 Salesforce Agent创建只需几十分钟，定义好工作流程、制定操作方式、接入数据源即可完成，与现有系统集成取决于业务复杂性，数据策略好的客户可在数月完成，数据孤岛的客户需要六个月甚至更长时间。选择Agent类型（模板或自定义），如销售Agent、客服Agent等创建主题：自然语言描述Agent的工作内容和要求，定义Agent工作流程、操作步骤创建主题：选定Agent的输出操作项创建主题：工作流确认链接数据源后台对话
85、测试完成26请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容SalesforceSalesforce AI AI功能功能定价的转变：从按席位订阅到按量付费定价的转变：从按席位订阅到按量付费AIAI功能的变现从按席位付费转变到按量付费，即功能的变现从按席位付费转变到按量付费，即表明表明AIAI从从“辅助人辅助人”到到“代替人代替人”的功能定位转变，也将更好地解决的功能定位转变，也将更好地解决AIAI产品产品ROIROI无法计算的问题、从而大幅提升无法计算的问题、从而大幅提升AIAI产品的渗透率产品的渗透率。同时，参考各类。同时，参考各类AIAI聊天应用，聊天应用，AIAI按量定价伴随推理成本按量定价
86、伴随推理成本降低后续有较大优化空间。预计随着降低后续有较大优化空间。预计随着AIAI技术和产品的发展推广，在各个应用场景下技术和产品的发展推广，在各个应用场景下算力代替人力算力代替人力将成为将成为大势所趋。大势所趋。对于对于SaaSSaaS公司来说，公司来说，按量付费打破原有订阅稳定现金流回报模式，对于产品粘性、客户需求按量付费打破原有订阅稳定现金流回报模式，对于产品粘性、客户需求判断判断提出更高挑战提出更高挑战。24Q1业绩会Salesforce CEO表示:“Salesforce正在管理许多不同类型的定价模型，就像我们的Data Cloud是一种消费产品，但能明确看到它会年收入超10亿美金
87、。.当您现在购买Salesforce产品时，混合定价模型包括按用户定价和消费定价。它为我们的客户提供各种能力并以极具竞争力的价格进行部署。”图：图：Sales Cloud/GPT/AgentSales Cloud/GPT/Agent和和Service Cloud/GPT/AgentService Cloud/GPT/Agent定价情况定价情况产品产品版本版本定价（每月）定价（每月）专属功能专属功能GPTGPT定价（定价（2323年年7 7月）月）Agentforce Agentforce 定价（定价（2424年年1010月）月）Sales CloudStarter25美元/用户简单的CRM套件
88、Sales GPT/Service GPT包含在 Sales/Service Cloud Einstein中，5050美元美元/用户用户/月月，包含有限数量的GPT许可。使用量增长，可以为团队购买企业扩展包。按量付费按量付费:基础定价基础定价：每次对话互动2美元。（不同市场定价策略不同）量大折扣：量大折扣：对于大规模使用Agentforce的企业，Salesforce提供标准量折扣。免费试用：免费试用：允许企业免费试用Agentforce进行前1000次对话，帮助企业在购买前测试Agentforce的能力。*微软Copilot Studio 每月约 200 美元包含 25,000条消息Prof
89、essional80美元/用户预测管理、可定制的报告和仪表板、报价和合同Enterprise165美元/用户包含分析云和APIUnlimited330美元/用户包含高级自动化、预测式&生成式AI、开发者支持Unlimited+500美元/用户包含Slack和数据云Service CloudStarter25美元/用户案例管理、可定制的报告和仪表板、知识库Professional80美元/用户案例集群、计算机电话集成、全渠道案例路由Enterprise165美元/用户客服AI、自助服务中心、工作流程自动化Unlimited330美元/用户24/7/365支持、AI聊天机器人Unlimited+5
90、00美元/用户预测式&生成式AI、数据云和Tableau、Slack资料来源：Salesforce官网，国信证券经济研究所整理27请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图：图：Salesforce Salesforce AgentforceAgentforce分行业案例分行业案例资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理AgentAgent的兴起的兴起:适用于大量重复性查询场景，与适用于大量重复性查询场景，与RPARPA工具形成竞争工具形成竞争 AgentAgent类似操作框架，能够根据特定的触发条件执行预定义的操作，从而自动化工作流程、简化操作并提高工作生产类似操作框架，能够根据特定的
91、触发条件执行预定义的操作，从而自动化工作流程、简化操作并提高工作生产效率效率。AI背景下Agent与传统RPA产生了巨大差异，预计将和传统RPA工具（如UiPath、Blue Prism）形成竞争：交互性交互性：借助LLM模型，Agent能够以对话的方式理解和响应人类语言，大幅提升嵌入工作流程中的协调性；思维与推理思维与推理：OpenAI的O1模型在某些任务上已经超越人类专家（PhD）的能力，Agent可以通过推理、分析决定操作；自我迭代：自我迭代：Agent可以通过真实的客户互动来重新定义答案，学习反馈和操作不断更新其知识库；可扩展性可扩展性：Agent可以同时处理大量交互，而不会影响性能，
92、而且支持更多模式/模态的通信；Salesforce经开始为生命科学、医疗保健、金融服务、制造、教育和电子商务行业的许多客户构建Agents解决方案，适用于有大量重复性客户查询（适用于有大量重复性客户查询（B2CB2C互动）、追求人效提升互动）、追求人效提升的行业。医疗：安排预约、回答医疗程序问题、提供治疗后指导、收集患者反馈。制造：预测维护运营供应链，物流调度。根据传感器数据，预测潜在故障。零售：智能导购、售前售后客服、折扣优惠提醒；金融：监测欺诈；28请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容0101复盘美股复盘美股SaaSSaaS发展历程、现状与演绎逻辑发展历程、现状与演绎逻辑0202企
93、业服务领域企业服务领域:ServiceNowServiceNow、SalesforceSalesforce、微软微软、GitlabGitlab0303数据与安全：数据与安全：PalantiPalantir r、CrowdstrikeCrowdstrike、SnowflakeSnowflake0404教育教育领域领域：DuolingoDuolingo0505图形图形音频音频领域：领域：AdobeAdobe、TwilioTwilio0606风险提示风险提示0707目录目录广告电商游戏广告电商游戏：ShopifyShopify、ApplovinApplovin、UnityUnity、R Roblox
94、oblox请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图：图：微软收入变化情况微软收入变化情况 （百万美元，（百万美元，%）资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理图：图：微软微软三费三费变化情况变化情况 （百万美元，（百万美元，%）资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理图：图：微软分业务收入增长变化情况微软分业务收入增长变化情况（%）资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理图：图：微软净利润季度变化情况微软净利润季度变化情况 （百万美元，（百万美元，%）资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理微软微软:办公软件与云业务厂商，营收利润稳健增长办公软件与云业务厂商，营收利润稳健增长财务
95、概况：财务概况：本季度公司实现营收 656亿美元（同比+16%），营业利润同比+47%至306亿美元，净利润同比+38%至247亿美元。分业务看：分业务看：1）生产力和业务流程）生产力和业务流程：本季度收入283亿美元、同比+12%，其中Office 365商业版收入同比+15%，Office M365 Copilot本季度DAU环比增长60%。指引下季度生产力业务同比+11%-12%、增速放缓，因客户席位增长和RPO增长有所放缓。2 2）智能云）智能云：本季度收入为241亿美元，同比+20%。其中Azure和其他云业务同比+33%（同口径下环比-1pct)，其中AI贡献了其中的12个点（上个
96、季度为8个点）。公司预计Q4智能云收入同比+19%-20%，其中Azure指引+31%-32%cc（环比下滑-1pct），受大客户签单等因素影响季度波动性会增加。随着FY25H1算力供应得到缓解，公司预计Azure将重加速增长。3 3）更多个人计算业务：）更多个人计算业务：本季度收入为131亿美元，同比+17%。超指引主要由游戏（内容以及游戏机的表现都强于预期）和搜索广告业务（Edge和Bing AI改进后增长稳健）驱动，下季度指引+10%-11.5%YoY。AIAI业务说明：业务说明：AI业务有望下个季度实现100亿美元的年化营收，将成为企业历史上最快达到这一营收规模的业务。业绩指引：业绩指
97、引：计算公司下季度总收入同比+10%-11.5%。成本方面，公司预计下季度经营费用预计219-221亿美元，营业成本164-165亿美元。300%5%10%15%20%25%0 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 70,000 80,000 22FYQ122FYQ222FYQ322FYQ423FYQ123FYQ223FYQ323FYQ424FYQ124FYQ224FYQ324FYQ425FYQ1营业收入YoY0%5%10%15%20%25%30%35%40%0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 22
98、FYQ122FYQ222FYQ322FYQ423FYQ123FYQ223FYQ323FYQ424FYQ124FYQ224FYQ324FYQ425FYQ1净利润净利率-30%-20%-10%0%10%20%30%40%22FYQ122FYQ222FYQ322FYQ423FYQ123FYQ223FYQ323FYQ424FYQ124FYQ224FYQ324FYQ425FYQ1生产力和业务流程智能云个人计算业务0%2%4%6%8%10%12%14%22FYQ122FYQ222FYQ322FYQ423FYQ123FYQ223FYQ323FYQ424FYQ124FYQ224FYQ324FYQ425FYQ1
99、销售费率研发费率管理费率请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容微软：微软：24Q324Q3云业务供不应求、增速强劲且持续云业务供不应求、增速强劲且持续微软云微软云:三三季度收入为241亿美元，同比+20%。其中Azure同比+33%(同口径下环比-1pct)，其中AI贡献了其中的12个点（上个季度为8个点）。财报会：“受大客户签单等因素影响订单增长率的季度波动性增加。我们预计Azure的连续收入将超过历史上任何一个季度，鉴于持续的承载能力限制以及一些供给从Q2和H2转移出去，我们仍然预计 Azure的增长将从25H1开始加速。AWS(Amazon):AWS(Amazon):三三季度季度收
100、入275亿美元（同比+19%），增速环比持平。财报会：“在过去18 个月里，AWS发布的机器学习和Gen AI功能几乎是其他领先云提供商总和的两倍。AI业务目前是数十亿美元的营收体量，但增速快、年增长率达到三位数。”Google Cloud:Google Cloud:三三季度收入113.5亿美元（同比+35%，环比+10%），增速环比+6pcts，继续加速增长。财报会：“AI产品组合吸引了新客户和更大规模交易，为客户更好地实现业务效益，包括降低成本、提高用户参与度、更快的响应时间和更好的收入转化。”图：智能云收入与增速变化图：智能云收入与增速变化（百万美元，（百万美元，%）资料来源：公司财报、
101、国信证券经济研究所整理图：图：AWSAWS收入与增速变化收入与增速变化（百万美元，（百万美元，%）资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理图：谷歌云收入与增速变化图：谷歌云收入与增速变化（百万美元，（百万美元，%）资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理310%5%10%15%20%25%30%35%05,00010,00015,00020,00025,00030,0004FQ22 1FQ23 2FQ23 3FQ23 4FQ23 1FQ24 2FQ24 3FQ24 4FQ24 1FQ25AWS收入YoY0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%0 2,000 4,000
102、 6,000 8,000 10,000 12,000 3FQ20214FQ20211FQ20222FQ20223FQ20224FQ20221FQ20232FQ20233FQ20234FQ20231FQ20242FQ20243FQ2024谷歌云业务谷歌云业务YoY0%5%10%15%20%25%30%0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 22FYQ222FYQ322FYQ423FYQ123FYQ223FYQ323FYQ424FYQ124FYQ224FYQ324FYQ425FYQ1智能云收入YoY业务口径更新请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图：图：微软
103、微软AIAI相关业务变化相关业务变化资料来源：公司财报，国信证券经济研究所整理微软微软AIAI产品变化产品变化1)A1)Az zureure：Azure Arc目前拥有39,000个客户，同比增长超过80%，是SAP和Oracle的首选超大规模云。Fabric现在拥有超过16,000个付费客户，季度环比14%。2 2)M365 Copilot)M365 Copilot：M365 Copilot的DAU客户环比增长超过60%。订阅10000个席位以上的客户数量环比+100%。响应速度提高了2倍，响应质量提高了近3倍，使用Microsoft 365 Copilot的人数比上季度增加了一倍多。3 3
104、)Copilot Studio:)Copilot Studio:超过100,000家机构使用Copilot Studio定制Copilot for Microsoft 365，环比增长100%。4 4)GitHub Copilot)GitHub Copilot：超过119,000家组织使用了Copilot，同比增长55%。5 5)Power Platform Copilot:)Power Platform Copilot:帮助客户使用低代码/无代码工具来降低成本和开发时间，超过60万家机构使用AI功能，同比增长4倍。6 6)Dynamic)Dynamic：在Dynamics 365中增加了10
105、个即时可用的AI Agent，帮助客户自动确定销售线索、跟踪供应商，并辅助解决问题。7 7)Security)Security：通过安全未来计划，投入了34,000名全职工程师来解决最优先的安全任务。以确保各个层面都优先考虑安全问题，使用Defender发现并保护了超过75万个GenAI应用实例。32 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 2Q24 3Q24 单位：家，%4FQ23 1FQ24 2FQ24 3FQ24 4FQ24 1FQ25 Azure AI贡献Azure收入占比1%3%6%7%8%12%Azure AI客户数（家）11,000 18,000 53,000 60,000 Qo
106、Q64%194%Azure Arc客户数（家）18,000 21,000 33,000 36,000 39,000 YoY100%86%QoQ17%9%8%Fabric客户数（家）8,000 16,000 11000(付费)14000(付费)16000（付费）QoQ100%27%14%Copilot M365 Copilot客户数QoQ100%M365 Copilot DAU QoQ60%60%Copilot Studio客户数（家）10,909 30,000 50,000 100,000 QoQ175%67%100%GitHub Copilot客户数（家）270,000 370,000 50
107、0,000 770,000 1,190,000 QoQ37%35%55%GitHub Copilot付费用户数（万）100 130 180 QoQ30%38%GitHub Copilot年化收入（mm）2,000 Power Platform Copilot客户数 63,000 126,000 230,000 330,000 480,000 600,000 QoQ100%83%43%45%25%Security Copilot客户数（家）1,200,000 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图：图：微软微软Copilot StudioCopilot Studio界面界面资料来源：公司
108、官网，国信证券经济研究所整理微软微软AIAI产品介绍产品介绍Azure ArcAzure Arc：管理、监控、保护应用程序和数据等资源的一体化平台，无论资源在本地数据中心、多云环境还是边缘设备；Azure fabricAzure fabric：数据分析平台，提供数据工程、数据工厂、数据科学、实时分析、数据仓库和数据库服务，核心组件包括Power BI、Azure Synapse Analytics、Azure Data Factory等。Copilot Studio:Copilot Studio:图形化的低代码工具，允许用户创建自定义的Copilot（类似GPTS），能够自定义插件连接到其他数
109、据源；GitHub CopilotGitHub Copilot：AI代码辅助工具，自动生成高质量代码片段和上下文信息，分析程序员编写的代码、注释和上下文信息；Power Platform CopilotPower Platform Copilot:低代码/无代码工具，利用Copilot 能够迅速创建应用程序、自动化流程和聊天机器人，提供改进建议、加速开发过程。图：图：微软微软Azure ArcAzure Arc业务平台业务平台资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理图：图：微软微软Copilot Copilot for Financefor Finance资料来源：公司官网，国信证券经济研究
110、所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图：微软图：微软DynamicDynamic Agent Agent客服案例客服案例资料来源：公司财报，国信证券经济研究所整理图：微软图：微软DynamicDynamic Agent Agent客服案例客服案例资料来源：公司财报，国信证券经济研究所整理案例：微软案例：微软DynamicDynamic Agent Agent营销服务营销服务 DynamicDynamic Agent Agent：24年10月22日推出，一系列自主AI Agent嵌入到Dynamics（CRM、ERP软件）中，帮助企业自动化执行各种业务流程，包括销售、客户服务、财务
111、和供应链管理等。比如Supplier Communications Agent能够自动跟踪供应商绩效、检测延迟并做出响应，优化供应链管理。比如财务流程自动化Financial Reconciliation Agent能够自动化财务数据的匹配和清算过程，简化财务报告流程;营销案例：营销案例：对于销售代表，传统流程是人工搜索潜在销售线索，并编辑个性化邮件接触。Sales Qualification Agent支持基于自有CRM数据、第三方数据和公共网络数据等，自动分析有效销售线索，并协助生成邮件，提升销售工作效率。34请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图：微软图：微软DynamicDyn
112、amic Agent Agent客服案例客服案例资料来源：公司财报，国信证券经济研究所整理案例：微软案例：微软DynamicDynamic Agent Agent客户服务与知识库建立客户服务与知识库建立 第一次Agent不知道答案，人工回复AI Agent学习各种资料后形成答案，并由销售人员确认，形成客户知识库再次遇到相似问题，Agent基于此前学习，自动替销售回复 客服Agent在持续和销售学习和互动下，持续学习积累特定场景专业知识，并逐步提升销售客服自动化水平。35请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图：微软图：微软DynamicDynamic Agent Agent客服案例客服案
113、例资料来源：公司财报，国信证券经济研究所整理案例：微软案例：微软DynamicDynamic Agent Agent客户服务客户服务 AI客服流优化：快速了解客户综合信息、会话总结、自动生成对话、实时请求其他同事协助主要客服对话对话总结AI Agent已自动生成参考对话内容历史信息记录需要协助可通过TEAMS联系其他同事其他辅助信息36请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容0101复盘美股复盘美股SaaSSaaS发展历程、现状与演绎逻辑发展历程、现状与演绎逻辑0202企业服务领域企业服务领域:ServiceNowServiceNow、SalesforceSalesforce、微软微软、G
114、itlabGitlab0303数据与安全：数据与安全：PalantiPalantir r、CrowdstrikeCrowdstrike、SnowflakeSnowflake0404教育教育领域领域：DuolingoDuolingo0505图形图形音频音频领域：领域：AdobeAdobe、TwilioTwilio0606风险提示风险提示0707目录目录广告电商游戏广告电商游戏：ShopifyShopify、ApplovinApplovin、UnityUnity、R Robloxoblox请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容G Gitlabitlab:全面的全面的DevSecOpsDevS
115、ecOps平台平台,软件开发生命周期管理软件开发生命周期管理GitLab提供了一个全面的DevSecOps平台，旨在帮助团队和企业在整个软件开发生命周期中实现协作、自动化和监控。GitLab主要的产品和功能：源代码管理：源代码管理：GitLab提供了基于Git的版本控制系统，支持代码托管、分支管理、合并请求（Merge Requests）和代码审查。持续集成持续集成/持续部署（持续部署（CI/CDCI/CD）：GitLab的CI/CD功能允许自动化测试和部署，确保代码质量并加速软件交付。容器注册和镜像管理容器注册和镜像管理：GitLab支持容器化应用的构建、存储和部署，包括Docker和Kub
116、ernetes集成。安全性测试：安全性测试：静态应用程序安全测试（SAST）：自动检测代码中的安全漏洞。动态应用程序安全测试（DAST）：对运行中的应用进行安全扫描。依赖项扫描：检查第三方库中的漏洞。容器扫描：检测容器镜像中的安全问题。监控和日志监控和日志：GitLab提供了应用性能监控（APM）和日志聚合功能，帮助团队跟踪系统性能和问题。敏捷项目管理敏捷项目管理：包括看板、路线图、问题追踪和敏捷报告等工具，允许团队创建和维护项目文档，内置的聊天功能支持实时沟通。集成和集成和APIAPI：GitLab提供丰富的API和市场，可以与其他工具和服务集成。图：图：GitlabGitlab DevSe
117、cOpsDevSecOps平台功能平台功能资料来源：公司官网、国信证券经济研究所整理图：图：AIAI赋能软件开发工作流赋能软件开发工作流资料来源：公司官网、国信证券经济研究所整理38请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容G Gitlabitlab财务速览：全年收入指引提升，三费优化营业利润率提升显著财务速览：全年收入指引提升，三费优化营业利润率提升显著20242024财年（财年（20232023年年1 1月月31-202431-2024年年1 1月月3131）财务速览）财务速览：收入为5.8亿美元（同比+37%），其中订阅收入5.06亿美元（同比+37%），占比总收入87%，许可证收入0
118、.73亿美元（同比+34%）。年化收入（Run-Rate Revenue）6.55亿美元（同比+33%），毛利率 90%，GAAPOPM-31%，Non-GAAP OPM 0.2%。经营现金流为0.35亿美元，Non-GAAP自由现金流为0.33亿美元。FY25Q2FY25Q2财务速览财务速览：收入为1.83亿美元（同比+31%），其中订阅收入1.63亿美元，同比+34%，license收入0.19亿美元，同比+11%。GAAP 毛利率 88%，GAAP OPM-22%，通过精简运营费用Non-GAAP OPM 10%（同比+13pcts、环比+12pcts）。FY25Q2FY25Q2客户和财
119、务指标：客户和财务指标：净留存率为126%。总RPO同比增长51%，达到7.5亿美元；cRPO同比增长42%，达到4.75亿美元。年经常性收入（ARR）超过5,000美元的客户增加到9312个，同比增长19%；ARR超过100,000美元的客户增加到1076个，同比增长33%。业绩会指引业绩会指引：预计FY25收入为7.42亿至7.44亿美元(+28%)，相比年初的7.25-7.31亿美元（+25%）小幅提升。全年Non-GAAP营运利润为0.55亿至0.58亿美元（Non-GAAP OPM 8%），相比年初全年营运利润指引0.05-0.1亿美元（Non-GAAP OPM 1%）提升显著。图：
120、图：GitlabGitlab毛利率与三费占比变化毛利率与三费占比变化资料来源：公司官网、国信证券经济研究所整理图：图：GitlabGitlab 分业务收入以及增速变化分业务收入以及增速变化资料来源：公司官网、国信证券经济研究所整理50%55%60%65%70%75%80%85%90%95%100%0%20%40%60%80%100%120%3Q23 4Q23 1Q24 2Q24 3Q24 4Q24 1Q25 2Q25 Sales&MarketingResearch&DevelopmentGeneral&AdministrativeGross Margin Non-GAAPNon-GAAP 0%
121、20%40%60%80%100%120%140%0204060801001201401601802002Q23 3Q23 4Q23 1Q24 2Q24 3Q24 4Q24 1Q25 2Q25 SubscriptionLicenseRevenue yoySubscription yoyLicense yoy39图：图：GitlabGitlab毛利率与三费占比变化毛利率与三费占比变化资料来源：公司官网、国信证券经济研究所整理0%20%40%60%80%100%120%140%0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 1,000 1Q232Q233Q234Q221Q
122、242Q243Q244Q241Q252Q253Q25ARR RPOCRPOARR YOYRPO YOYCRPO净留存率请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容G Gitlabitlab AI AI功能：大幅提升软件开发效率，提升功能：大幅提升软件开发效率，提升ARPUARPU与付费意愿与付费意愿 AIAI功能与定价：功能与定价：GitLab Duo ProGitLab Duo Pro：针对GitLab Premium和Ultimate客户的付费增值服务，包括代码建议、测试、对话、安全、运营组织和漏洞检查等功能，订阅价格为每月19美元/用户，23年三季度末推出。25FYQ2公司表示DUO使工
123、具链操作时间减少了90%，交付时间缩短了50%，漏洞检测速度提高了50%Enterprise Agile PlanningEnterprise Agile Planning：新的企业级敏捷规划SKU，它为GitLab Ultimate客户提供了一个单一、安全的平台，以便更好地进行项目管理，这个SKU的定价为每用户每月15美元。GitLab UltimateGitLab Ultimate：这是GitLab的高端产品层级，提供包括AI辅助工作流在内的一系列高级功能，提供最全面的功能，包括安全性、合规性和价值流分析等。每月149美元，截止FY25Q2 47%的ARR都是Ultimate版本产品贡献的
124、。公司在财报会表示公司在财报会表示GitLab DuoGitLab Duo在市场上反响良好，预计在市场上反响良好，预计AIAI功能将推动功能将推动UltimateUltimate产品的销售。目前客户正在将项目产品的销售。目前客户正在将项目向一向一体化平台迁移，体化平台迁移，处于安全合规地实施处于安全合规地实施AIAI的探索阶段，的探索阶段，但但25FYQ225FYQ2的的AIAI贡献是公司预期的三倍，贡献是公司预期的三倍，AIAI功能预计在功能预计在20262026财年对财年对业务模式产生更大贡献业务模式产生更大贡献，ARPUARPU上涨将逐步在续约中体现上涨将逐步在续约中体现，持续改善单位经
125、济效益。，持续改善单位经济效益。图：图：Gitlab AIGitlab AI功能定价功能定价资料来源：公司官网、国信证券经济研究所整理图：图：Gitlab Gitlab 传统产品定价传统产品定价资料来源：公司官网、国信证券经济研究所整理图：图：DUODUO效果效果资料来源：公司官网、国信证券经济研究所整理40请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图：使用图：使用DevopsDevops平台的企业占比平台的企业占比资料来源：公司官网、国信证券经济研究所整理G Gitlabitlab：测算测算DevOpsDevOps平台总市场空间为平台总市场空间为400400亿美元亿美元 GitLabGit
126、Lab内部测算内部测算DevOpsDevOps（Development and OperationsDevelopment and Operations）软件交付管理总市场空间为）软件交付管理总市场空间为400400亿美元。亿美元。Gartner预计到2027年，将有75%的组织从多个独立解决方案转向DevOps平台以简化应用交付，相比2023年的25%增长快速。GitLab的客户来自多个行业，包括金融服务、消费品/零售、公共部门/教育、交通/汽车等。客户通过使用GitLab提高了开发效率、安全性和开发者满意度，案例包括：巴克莱银行巴克莱银行：25FYQ2购买Duo至数千名开发者，在同一平台上
127、利用AI进行代码构建和部署，简化工具链，提升开发效率。OxaOxa：全球自动驾驶软件提供商，升级到GitLab Ultimate，以便在开发过程中更早地检测潜在的安全问题。CACI InternationalCACI International：国家安全公司，使用GitLab更高效地进行敏捷开发，并更容易遵守新的联邦法规。图：图：Gitlab Gitlab DevOpsDevOps平台工作流程与环节平台工作流程与环节资料来源：公司官网、国信证券经济研究所整理图：图：Gitlab Gitlab 企业客户类型企业客户类型资料来源：公司官网、国信证券经济研究所整理41请务必阅读正文之后的免责声明及其
128、项下所有内容图：图：Amazon QAmazon Q辅助编程辅助编程资料来源：产品官网，国信证券经济研究所整理图：图：Amazon QAmazon Q辅助编程辅助编程资料来源：产品官网，国信证券经济研究所整理AIAI或变更巨头的成本结构：或变更巨头的成本结构：AI CodingAI Coding提效空间大，提效空间大，CapexCapex或替代人工成本或替代人工成本谷歌：谷歌：“我们还在内部使用人工智能来改进我们的编码流程，这提高了生产力和效率。如今，谷歌超过四分之一的新代码是由人工智能谷歌超过四分之一的新代码是由人工智能生成的生成的，然后由工程师审查和确认。这有助于我们的工程师做得更多，行动
129、更快。”亚马逊：亚马逊：Amazon QAmazon Q帮助亚马逊团队在迁移应用程序到帮助亚马逊团队在迁移应用程序到Java JDKJava JDK新版本时节省了新版本时节省了2.62.6亿美元和亿美元和45004500个开发者一年的时间个开发者一年的时间“AI编程工具Q 拥有业内最高的多行代码建议接受率，在过去几个月中添加了各种功能。但是最近分享的一个非常实际的用例是，Q 在将30,000 多个应用程序迁移到 JavaJDK 的新版本时，为亚马逊团队节省了2.60 亿美元和等同于 4500个开发人员一年时间。”微软：微软：下一阶段是AI编程工具将成为Agent贯穿开发流程GitHub Cop
130、ilot：GitHub Copilot 正在改变世界构建软件的方式，GitHub Copilot EnterpriseGitHub Copilot Enterprise客户季度环比增加客户季度环比增加55%55%，其可根据企业自身代码库进行定制代码，帮助开发者提高效率。腾讯：腾讯：集团内部集团内部80%80%的程序员使用腾讯云的程序员使用腾讯云AIAI代码助手，代码助手，33%33%代码由代码由AIAI生成。生成。42请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图：图：2024 2024 AIAI代码助手魔力象限评价代码助手魔力象限评价资料来源：Garnter，国信证券经济研究所整理AIAI代
131、码工具企业使用率达代码工具企业使用率达51%,51%,云厂商与软件开发公司均有布局云厂商与软件开发公司均有布局据据MenloMenlo统计统计GenAIGenAI应用中代码编程工具使用率遥遥领先、达到应用中代码编程工具使用率遥遥领先、达到51%51%，其次客服聊天机器人为31%，企业搜索与召回 28%，数据工程27%，会议总结25%。AIAI辅助编程工具除了云厂商的自主产品表现优异，如微软辅助编程工具除了云厂商的自主产品表现优异，如微软GitHub CopilotGitHub Copilot的的ARRARR已达已达3 3亿美元、亿美元、Amazon CodeWhisperer、Amazon Q
132、、腾讯云AI代码助手、阿里通义灵码。另外一些新兴工具也在快速增长（未上市），如Cursor、Codeium、Tabnine、Replit Ghostwriter。案例：案例：Cursor基于VisualStudio Code开发环境，将AI功能深度集成到用户场景，大模型用户可任选GPT、Claude和自定义的Cursor模型，支持智能代码补全、交互式编辑和实时反馈与协作，TC定价20美元/月、TB 40美元/月，ARRARR已超千万，已超千万，仅小十人团队估值已达仅小十人团队估值已达4 4亿美金亿美金。除了通用编码助手外，软件DevOps开发的SaaS公司如Gitlab也具备AI代码生成、漏洞
133、检查、实时协作和测试自动化功能，甚至可能拓展到端到端软件开发的AI代理。图：图：GenAIGenAI工具的企业使用率工具的企业使用率资料来源：Menlo Ventures，国信证券经济研究所整理43请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图：图：GitlabGitlab界面界面资料来源：Gitlab，国信证券经济研究所整理图：图：G Githubithub界面界面资料来源：github官网，国信证券经济研究所整理GitLabGitLab与与GitHubGitHub比较：软件开发比较：软件开发SaaSSaaS产品与代码分享协作社区产品与代码分享协作社区GitLabGitLab强调其作为最全面
134、的强调其作为最全面的DevOpsDevOps平台，特别是在安全性、合规性和平台，特别是在安全性、合规性和AIAI功能方面，而功能方面，而GitHubGitHub则以其强大的社区和协作特性为基础。则以其强大的社区和协作特性为基础。产品范围和服务产品范围和服务：GitLab提供了一个全面的DevSecOps平台，覆盖了软件开发的整个生命周期，包括规划、编码、持续集成/持续部署（CI/CD）、安全性测试、监控和维护等。GitHub主要以其版本控制和协作特性闻名，提供代码托管、问题追踪、代码审查和项目管理等功能。GitHub也在扩展其服务，例如通过收购和集成其他工具来提供CI/CD和其他DevOps功
135、能。市场定位市场定位：GitLab定位从代码编写到产品部署的一体化服务。GitHub则更多被视为开发者社区和开源项目的中心，强调社交编码和协作。AIAI功能：功能：GitLab的GitLab Duo提供代码建议、自动化测试和安全性改进等功能。GitHub Copilot主要集中在代码生成、审查和建议上，10美元/月、100美元/年，微软披露23年四季度GitHub Copilot有130万订阅者。商业模式和定价：商业模式和定价：GitLab提供免费的开源版本和多个付费层级，包括Premium和Ultimate以及面向受监管行业的GitLab Dedicated。GitHub提供免费账户和付费的
136、企业账户，包括GitHub Enterprise Cloud和GitHub Enterprise Server。客户群体客户群体：GitLab可能更受需要全面DevOps解决方案的大型企业青睐，GitHub因其强大的开发者社区和开源项目支持，目前约1亿用户，更吸引开源贡献者和初创企业。44请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容0101复盘美股复盘美股SaaSSaaS发展历程、现状与演绎逻辑发展历程、现状与演绎逻辑0202企业服务领域企业服务领域:ServiceNow:ServiceNow、SalesforceSalesforce、微软微软、GitlabGitlab0303数据与安全：数据
137、与安全：PalantiPalantir r、CrowdstrikeCrowdstrike、SnowflakeSnowflake0404教育教育领域领域：DuolingoDuolingo0505图形图形音频音频领域：领域：AdobeAdobe、TwilioTwilio0606风险提示风险提示0707目录目录广告电商游戏广告电商游戏：ShopifyShopify、ApplovinApplovin、UnityUnity、R Robloxoblox请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图：图：PalantirPalantir产品矩阵产品矩阵资料来源：公司官网、国信证券经济研究所整理Palanti
138、rPalantir：专用级大数据平台，定制型数字化服务专用级大数据平台，定制型数字化服务82%产品名称产品名称目标客户目标客户主要功能主要功能AIAI特性特性部署模式部署模式Palantir Gotham政府（国防、情报、执法部门）数据整合、模式识别，支持复杂政府任务（如反恐、军事行动、执法分析等）。包括预测分析、异常检测、情报整合等 AI 驱动功能。本地部署或云端部署Palantir Foundry商业企业领域（医疗、金融、能源等）企业级数据管理、分析和优化，支持跨部门实时决策，提升业务运营效率。支持机器学习模型、预测分析和自动化决策。云端、本地或混合部署Palantir Apollo软件基
139、础设施管理（内部平台）自动化管理 Palantir 软件部署、更新和扩展，支持多环境运行（如本地、云端）。支持实时 AI 平台优化和自动化任务管理。云端为主，支持混合架构Palantir API美国国防部等政府组织及商业企业借助智能平台（AIP），企业能利用大型语言模型（LLM）的优势，为运营提供精准可靠的解答与支持，并通过连接组织的数字孪生（Ontology）来“引领”模型的运作。能够处理企业内各种非结构化数据（如电子邮件、Slack 消息、PDF、图像、评论、音频等），并将其转化为结构化行动和输出。支持将应用程序内的AI功能转化为代理与自动化流程，使大模型能够被整合进具备生产级特性。Fou
140、ndry和AIP经常一起部署PalantirPalantir介绍：介绍：专注于大数据分析的定制化软件公司，其技术被广泛应用于国防、安全和金融领域，美国是其主要市场。产品矩阵：产品矩阵：Palantir有两个核心平台Gotham（主要面向政府），Foundry（主要面向企业），Apollo（方便大规模交付和管理软件，中后台支持），AIP（通过调用ChatGPT或LLaMA等大模型实现AI能力）。还有一个决策核心Ontology集成和保存所有数据集作为企业决策模型和AIP产品的核心。定价策略：定价策略：Palantir主要的定价模式有基于合同的定价、订阅模式、许可选项以及支持和维护四种方式：基于合
141、同的定价：基于合同的定价：合同金额从100万美元到1亿美元不等。每份合同都是独特的，包括合同的期限和所提供的服务。订阅模式：订阅模式：采用基于订阅的定价模式，客户根据以下几个因素支付其软件平台的使用费用：数据集的规模，用户数量，问题的复杂性。许可选项：许可选项：基于CPU核心的许可：定价通常按每核心计算，约为每核心每年66,000 美元。永久许可证约为CPU每核心141,000 147,000美元。支持与维护：支持与维护：持续的支持与维护服务单独收费，通常为每个服务器核心每年 21,500 英镑左右。46请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图：图：Palantir AIPPalanti
142、r AIP界面界面资料来源：公司官网、国信证券经济研究所整理图：图：PalantirPalantir FoundryFoundry界面界面资料来源：公司官网、国信证券经济研究所整理Palantir Palantir AIPAIP：AIAI解决方案收到广泛认可，推动公司业绩高增解决方案收到广泛认可，推动公司业绩高增AIAI逻辑：逻辑：AI背景下数据分析、处理、训练需求提升，Palantir AIP的技术优势能帮助企业完成数字化转型，使用大模型的实时数据决策改善运营并获取竞争优势，同时AIP降低大模型使用门槛，为企业所有员工赋能，灵活部署的特点也扩大了用户覆盖面，提高了商业化用户的渗透率。AIPA
143、IP技术特点：技术特点：2023年4月，Palantir正式推出其开发的AI产品AIP，其核心在于AI应用而非开发大模型LLM。AIP的技术特点包括：数据的整合、管理及安全：数据的整合、管理及安全：AIP拥有着强大的数据管理能力，能够控制大模型学习接口和运行范围（细化数据颗粒度等），采取多层次的安全防护措施（数据加密、访问控制等），对构建安全有效的AI至关重要，因为AI模型的表现往往取决于训练数据的质量和多样性。实时分析决策系统与用户友好界面：实时分析决策系统与用户友好界面：AIP能够即时响应数据的变化，对于金融、网络安全等行业十分重要，能够给客户即时反馈，从而做出更精准的判断。同时AIP提供
144、的用户友好界面使缺乏编程经验的人也能操作，降低产品使用门槛，为企业所有员工赋能。灵活性与可扩展性灵活性与可扩展性：AIP支持定制化开发，可以根据项目的规模（无论是小规模的试点还是大规模的企业机构运作）进行部署，有着灵活性和可扩展性。82%47请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容Palantir Palantir AIPAIP：AIAI解决方案收到广泛认可，推动公司业绩高增解决方案收到广泛认可，推动公司业绩高增 AIP面向的企业客户群体包括制造业、医疗、政府、能源等各行各业的企业，主要为传统企业提供深度数据分析的能力。爱玛客正在利用AIP提高采购效率，生成定制的主动谈判策略。松下北美公司
145、正在使用 AIP 来扩大其劳动力规模并加快新工程师的升级速度。伊顿正在使用 AIP 通过识别不同工厂或装配模式中的可用材料来更有效地部署修复。巴西家乐福正在以更高的准确度提高在线杂货订单的履行率。图：图：PalantirPalantir合作企业客户合作企业客户资料来源：Palantir官网、国信证券经济研究所整理48请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图：图：PalantirPalantir整体客户转化时间缩短至整体客户转化时间缩短至1-31-3月月资料来源：Palantir财报、国信证券经济研究所整理Palantir Palantir AIPAIP：BootcampBootcamp助
146、推客群扩张，进一步降低产品使用门槛助推客群扩张，进一步降低产品使用门槛BootcampBootcamp：AIP Bootcamp 是一项强化课程，旨在帮助参与者快速实施符合其组织需求的人工智能解决方案。课程包括互动环节，如了解大型语言模型、实践技术研讨会，以及为生成式人工智能创建可操作的用例。参加者与 Palantir 工程师和人工智能专家密切合作，在实际场景中部署可操作的人工智能，通常在一到五天内完成。公司利用Bootcamp策略，成功压缩了整体客户转化时间（压缩至1-3月）。Bootcamp 计划是 Palantir 有效扩展其商业人工智能解决方案战略的重要组成部分。举办现状：举办现状：B
147、ootcamp训练营已在美国、欧洲、亚洲和拉丁美洲等全球各地举办。迄今为止，Bootcamp已在全球举办超1300次，参与人群包括商业企业客户和政府机构客户。首席营收官Ryan Taylor曾在2023年Q3的电话会议上表示：公司将对Bootcamp进行持续的投资，作为AIP的上市战略，在Q2季度，由于Bootcamp的不断举办，Palantir的AIP用户数量几乎增加了两倍。82%图：乌克兰数字化转型部、教育与科学部等图：乌克兰数字化转型部、教育与科学部等3232人参与人参与BootcampBootcamp训练营训练营资料来源：国信证券经济研究所整理49请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所
148、有内容图：图：PalantirPalantir历年商业收入及政府收入历年商业收入及政府收入资料来源：Palantir财报、国信证券经济研究所整理PalantirPalantir：业绩预计保持高增，公司业绩基本面良好业绩预计保持高增，公司业绩基本面良好财务概览：财务概览：2023年营收22.3亿美元（+17%YoY），毛利率82%，经调OPM 28%，净利率26%。商业收入：商业收入：2023年为10亿美元（+20%YoY）且始终保持着较高增速，美国商业收入为4.57亿美元（+36%YoY）。政府收入：政府收入：2023年为12亿美元（+14%YoY）。FYFY24Q324Q3财务概览：财务概览
149、：营收7.26亿美元（同比+30%），经调整OPM 38%。其中商业收入3.17亿美元，同比27%。政府收入4.08亿美元，同比+33%，显著加速。美国业务同比+44%，美国商业业务同比增长 54%，美国政府业务同比增长40%。指引：指引：2024年营收为28.07亿元（+26%YoY），美国商业收入将超过6.87亿美元，增长率超50%。AIAI拉动商业客户增长周期，软件规模化优势提升利润率。拉动商业客户增长周期，软件规模化优势提升利润率。自2022年以来，由于政府收入降速Palantir的增长放缓，23年美国政府合同的收入增长下降了一半以上，但2023年开始AI带动商业收入扩张既而拉升利润率
150、，AI逻辑成功兑现到业绩端。业绩数字：业绩数字：24Q3客户数量同比增加39%达到629个，其中美国商业客户数量同比增长77%达到321家客户，反映了公司业务的扩张和市场对其产品或服务的接受度不断提高。82%0%10%20%30%40%50%60%0 50 100 150 200 250 300 350 20Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q3Commercial Revenue(百万)CR_yoy0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%0 50 100 150 200 250 3
151、00 350 400 450 20Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q3Government Revenue（百万）GR_yoy图：图：PalantirPalantir经调经调OPMOPM变化变化资料来源：Palantir财报、国信证券经济研究所整理50请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图：图：PalantirPalantir与美国政府合作订单金额与美国政府合作订单金额资料来源：USASPENDING.gov、国信证券经济研究所整理PalantirPalantir：“特朗普交易特朗普交易”或
152、重新拉动政府业务高速增长或重新拉动政府业务高速增长82%政府业务分布：政府业务分布：Palantir以美国为基本盘发展政府业务，2023年政府收入为12亿美元（+14%YoY），其中美国政府收入总值为9.21亿美元，约占公司整体政府收入的77%。24财年在美国政府部门中，与公司合作金额最多的是国防部，其次是公共卫生部与财政部，合同金额为2.62亿元、0.89亿元和0.25亿元，分别占总政府合作金额的56%、19%与5%。24Q3公司与美国政府的合作订单金额创新高，达到1.88亿美元，透露出公司未来收入的高增长潜力。Palantir CEO 亚历山大卡普在24Q3的信中写道：“美国市场仍然是我们
153、业务的核心。”特朗普政策推动公司业务发展：特朗普政策推动公司业务发展：在特朗普的第一个任期（2017-2021）中，国防预算大幅增加，美国国会于2017年批准增加540美元的国防预算，同比增长10%，后在18、19、20年分别批准7000亿、7160亿、7320亿美元的国防预算，新任期中，特朗普政策对国防预算的可能的持续增加或将成为Palantir业务高增的巨大推动力。0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 200 18Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q
154、121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q4All Transactions(百万)Count of New Awards图：图：PalantirPalantir与美国政府与美国政府Top5Top5部门合作订单金额部门合作订单金额资料来源：USASPENDING.gov、国信证券经济研究所整理050100150200250300国防部卫生与公众服务部财务部退伍军人人事部能源部2024财年合同金额（百万）2023财年合同金额（百万）51请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容0101复盘美股复盘美股SaaSSaaS
155、发展历程、现状与演绎逻辑发展历程、现状与演绎逻辑0202企业服务领域企业服务领域:ServiceNow:ServiceNow、SalesforceSalesforce、微软微软、GitlabGitlab0303数据与安全：数据与安全：PalantiPalantir r、CrowdstrikeCrowdstrike、SnowflakeSnowflake0404教育教育领域领域：DuolingoDuolingo0505图形图形音频音频领域：领域：AdobeAdobe、TwilioTwilio0606风险提示风险提示0707目录目录广告电商游戏广告电商游戏：ShopifyShopify、Applov
156、inApplovin、UnityUnity、R Robloxoblox请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容C Crowdstrikerowdstrike：终端保护、身份安全、云安全和：终端保护、身份安全、云安全和SIEMSIEM业务业务CrowdStrike提供跨多个安全领域的全面威胁检测和响应能力，主要业务涉及终端安全、安全与IT运营、托管服务、可观测性、云安全、身份保护、威胁情报、数据保护和网络安全等领域。端点安全（端点安全（Endpoint SecurityEndpoint Security）：从端点（如笔记本电脑、服务器、移动设备等）收集数据，监控可疑活动，识别潜在的安全威胁。
157、数据保护（数据保护（Data ProtectionData Protection）：提供数据丢失预防（DLP）和其他数据安全解决方案。身份保护（身份保护（Identity ProtectionIdentity Protection）：提供身份和访问管理（IAM）系统、身份管理和访问控制解决方案，以防止身份相关的攻击。威胁情报（威胁情报（Threat IntelligenceThreat Intelligence）：提供实时威胁情报和分析，这些情报来自于CrowdStrike的全球威胁分析网络。SIEMSIEM（Security Information and Event ManagementS
158、ecurity Information and Event Management）：）：用于实时收集、监控和分析安全相关数据，检测、调查和响应安全事件和威胁。ITIT运营（运营（IT OperationsIT Operations）：）：包括Falcon for IT，这是一个扩展到网络安全之外的解决方案，提供统一的资产可见性和管理。直观的仪表板和报告工具，使安全分析师能够轻松地查看和分析安全事件，了解威胁的全貌，并制定相应的缓解策略。云安全（云安全（Cloud SecurityCloud Security）：）：包括云工作负载保护（CWP）、云身份权限管理（CIEM）和云安全态势管理（CSP
159、M）。图：图：CrowdstrikeCrowdstrike 云安全云安全、身份安全、身份安全和和SIEM 4Q24 ARRSIEM 4Q24 ARR资料来源：公司官网、国信证券经济研究所整理图：图：AIAI赋能数据安全各环节赋能数据安全各环节资料来源：公司官网、国信证券经济研究所整理53请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容C Crowdstrikerowdstrike AI AI功能：自动分析威胁并决策，更快响应功能：自动分析威胁并决策，更快响应Falcon XFalcon X：CrowdStrike的AI引擎，利用机器学习和行为分析来自动检测和阻止复杂的攻击模式。该引擎可以分析来自端
160、点、云和身份安全解决方案的大量数据，以识别潜在的威胁和异常行为，生成可操作的洞察，帮助安全团队快速识别和响应威胁。Charlotte AICharlotte AI：CrowdStrike推出的AI工具，提升安全运营中心（SOC）的效率和效果，减工作量、将安全响应的小时缩短到几分钟。自然语言处理（NLP）：允许用户通过自然语言查询，简化了复杂数据的检索和分析过程；自动化威胁分析：能够自动分析威胁情报和事件，快速识别和响应潜在的安全威胁，基于数据分析提供决策支持；即时可操作的见解：提供即时的、可操作的安全报告和响应建议，帮助安全团队快速做出决策；集成到Falcon平台：作为 CrowdStrike
161、 Falcon 平台的一部分，与其他安全模块无缝集成，提供统一的安全管理体验。持续学习和适应：随着时间的推移，Charlotte AI将根据用户的使用模式和反馈不断学习和适应，以提供更加精准和个性化的服务。FalconFalcon平台的市场领导地位：平台的市场领导地位：Falcon平台在Gartner的2023年端点保护平台魔力象限中连续第四次被评为“愿景最完善”的解决方案，并且在执行能力上排名最高。图：图：CrowdStrikeCrowdStrike FalconFalcon平台功能平台功能资料来源：公司官网、国信证券经济研究所整理图：图：GartnerGartner的的20232023年端
162、点保护各公司评价年端点保护各公司评价资料来源：公司官网、Gartner、国信证券经济研究所整理54请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容C Crowdstrikerowdstrike:客户多模快采用率提升，客户多模快采用率提升，预计预计2022029 9年年AIAI原生安全原生安全TAM TAM 25250 00 0亿美元亿美元AIAI逻辑：逻辑：客户更加重视云安全、身份保护和客户更加重视云安全、身份保护和SIEMSIEM，对，对FalconFalcon平台的多模块采用率增加平台的多模块采用率增加。2024CY四季度27%的客户采用了7个及以上的模块，43%的客户采用六个及以上的模块。而
163、截至25CY三季度，31%的客户采用了7个及以上的模块，47%的客户采用六个及以上的模块。AI原生平台缩小检测和响应之间的差距，将警报解决时间从几天和几小时压缩到几秒钟和实时。市场空间：根据市场空间：根据IDCIDC预测，预测，20242024年年AIAI原生安全的市场总空间（原生安全的市场总空间（TAMTAM）估计为）估计为1 116160 0亿美元，亿美元，2022029 9年预计为年预计为25250 00 0亿美元；亿美元；客户案例：客户案例：云安全：一家快速增长的AI公司选择了CrowdStrike的Falcon Cloud Security来保护其千个端点和不断扩展的云资产。这是Cr
164、owdStrike有史以来最大的内部销售交易之一。身份保护：一家大型芯片制造商在其Falcon部署中增加了身份保护，以减少对微软的依赖，并提高了安全性。下一代SIEM（LogScale）：一家大型欧洲制造商选择了CrowdStrike的LogScale下一代SIEM解决方案，取代了Splunk、Elastic和Azure的Sentinel。图：图：20242024年与年与20292029年年AIAI原生安全平台市场空间原生安全平台市场空间资料来源：公司官网、国信证券经济研究所整理图：图：客户选定多模块产品占比变化客户选定多模块产品占比变化资料来源：公司官网、国信证券经济研究所整理2024Q42
165、025Q355请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容C Crowdstrikerowdstrike：蓝屏事件影响短期营收和净新增：蓝屏事件影响短期营收和净新增ARRARR，预计预计OPMOPM将逐年提高将逐年提高财务总览：财务总览：2024FY(20232024FY(2023年年1 1月月31-202431-2024年年1 1月月31)31)总收入为30.6亿美元（同比+36%），其中订阅收入为28.7亿美元（同比+36%），占总收入94%，剩余为专业服务。年度经常性收入(ARR)同比34%至34.4亿美元，公司致力于到公司致力于到20312031财年达到财年达到100100亿美元的亿美
166、元的ARRARR（CAGR 16.5%CAGR 16.5%）。其中SIEM、身份保护和云安全高速增长业务的25FYQ3 ARR超过10亿美元，同比增长超过85%。2024财年的GAAP订阅毛利率为78%（同比+2pcts），Non-GAAP运营收入为6.603亿美元(同比+86%)，Non-Non-GAAPGAAP OPM OPM 2 21.61.6%、预计、预计26FY26FY的的Non-Non-GAAPGAAP OPMOPM将逐年提高将逐年提高，CrowdStrike GAAP净利润8930万美元（净利率3%），2023财年为亏损1.832亿美元。业绩会指引变化：业绩会指引变化：2424年